百威亚太在2023 年充满挑战的环境中仍取得稳健业绩，有机收入同比增长11.1%，正常化净利润同比增长6.8%。
　　2024 年展望：中国业务稳定发展，韩国业务持续复苏。
　　重申“买入”评级，目标价由22.30 港元下调至18.90 港元（对应30.1 倍2024 年P/E）。
　　此港股通报告之英文版本于2024 年2 月29 日17 时35 分由华兴证券（香港）发布。
　　中文版由华兴证券的姜雪烽（证券分析师登记编号: S1680519070001）审核。如果您想进一步讨论本报告所述观点，请与您在华兴证券的销售代表联系。
　　逆境中业绩表现稳健：百威亚太公布2023 年业绩，收入同比有机增长11.1%（华兴预测：
　　9.0%），正常化净利润同比增长6.8%至9.17 亿美元（华兴预测：9.57 亿美元）。收入增长好于预期的主要原因是销量增长超预期（同比有机增长4.6%），而税率上行（33.5%，对比2022 年为30.0%）拖累正常化净利润小幅收窄。百威亚太宣布派发末期股息每股5.29 美分，由此2023 年全年股息达7.01 亿美元（派息率为82%）。考虑到中国经济复苏缓慢且韩国市场竞争激烈，我们认为这一业绩证明了管理层穿越逆境的能力，以及坚持为投资者带来回报的决心。
　　管理层对年初迄今中国市场表现的评价应能缓解投资者对价格竞争的担忧。管理层在2023年业绩会上指出，年初迄今，中国市场的表现与2023 年下半年相似，产品高端化仍在继续推进，啤酒品类正向其他酒类饮料抢占份额。此外，疫情后的渠道正常化亦在进行中。
　　管理层还表示，2023 年公司旗下两款高端产品——百威黑金和百威金尊——总出货量超过10 万吨。我们认为，这有望缓解投资者对需求疲软或令中国市场价格竞争加剧的担忧。我们预测，2024 年百威亚太在中国的销量同比持平，平均售价同比增长2.0%。
　　得益于提价举措及宏观经济向好，韩国业务有望持续复苏。尽管2023 年韩国市场充满挑战，本土玩家和日本酿酒商都加大了营销投入，但百威亚太仍坚定执行高端化战略，并于2023 年10 月将其核心产品的价格上调了6.9%。虽然提价举措在一定程度上导致2023 年下半年韩国市场的销量同比下降中单位数，但公司在亚太地区东部（主要是韩国）的息税折旧摊销前利润率在四季度同比增长363 个基点。我们认为， 由于2023 年10 月的提价，百威亚太在韩国市场的平均售价将在2024 年同比继续上涨，且二、三季度利润率有望在去年的低基数上有所提升。韩国银行预测，2024 年韩国国内生产总值（GDP）将增长2.1%，高于2023 年的1.4%，我们认为这有望在一定程度上缓解韩国市场的价格竞争压力。
　　重申“买入”评级，下调目标价至18.90 港元。我们更新了2024/25 年收入及盈利预测，以反映平均售价持续增长及税率上行的假设。我们给予百威亚太30.1 倍2024 年P/E，依然较该股过去三年动态P/E 均值低1 个标准差。由此，我们得到新目标价18.90 港元（前值：22.30 港元）。风险提示：竞争加剧；中国经济复苏慢于预期；原材料成本上升；品牌和经营上对母公司的依赖；汇率波动。