业绩预览
　　预测3Q25 盈利同比下降双位数
　　我们预计3Q25 公司盈利同比双位数下滑，仍处于调整阶段。我们预计东部中国区在行业复苏缓慢背景下，收入同比双位数下滑，印度市场延续增长趋势；西部韩国市场在现饮渠道疲软及提价红利等因素影响下，收入同比或微降；公司整体收入或同比高单-双位数下滑，考虑到费用投放或部分计入三季度等因素，利润率或同比略下降，使得3Q25 盈利同比双位数下降。
　　关注要点
　　中国区行业整体复苏节奏偏慢，公司持续推进业务与渠道策略的调整。我们预计3Q25 中国区销量同比或有双位数左右下滑，主因当前消费信心与餐饮渠道复苏仍显缓慢及公司主动去库存所致；而ASP受非现饮占比提升以及公司提前计提货折等因素影响，同比或略降。成本和费用端看，考虑到产品结构中枢下移以及固定成本等因素，3Q25 吨成本或同比略升，加上三季度公司费用投放力度略有加大以及跨期费用的计入，我们预计3Q25 中国区的利润率同比或有下降，EBITDA同比降幅大于收入。
　　海外市场整体表现优于国内——韩国市场在提价红利与品牌优势支撑下保持稳健，印度市场增长趋势延续。在韩国市场，受到餐饮渠道持续疲软、消费场景向非现饮转移等因素影响，我们预计三季度公司销量同比略有下滑，但表现有望继续优于行业。而受益于4Q24 以来高端产品提价的红利释放，以及非现饮渠道中高端产品占比提升的结构性拉动，3Q25ASP同比增长趋势有望延续，我们预计3Q25 收入端同比微降。综合考虑吨成本红利延续及三季度旺季费用投放略有增长的综合影响，我们预计韩国区利润率基本维持平稳。而印度市场则延续此前稳健的增长势头。
　　盈利预测与估值
　　因中国市场复苏节奏慢于预期，因此下调2025/26 年EBITDA3.1%/3.1%到16.27/17.15 亿美元，同时考虑到整体估值中枢上移，我们维持目标价9.8 港币，目标价对应2025/26 年8.6x/8.2xEV/EBITDA，当前股价对应2025/26 年7.1x/6.7x EV/EBITDA倍数，当前股价对比目标价有21.3%上行空间，维持跑赢评级。
　　风险
　　升级趋势性放缓导致高端化不及预期，成本依然高企，市场竞争加剧，食品安全等。