3Q24 业绩低于我们预期
　　新秀丽公告3Q24业绩：净销售额达8.78亿美元，按固定汇率（CER）计算同比下降6.8%；调整后EBITDA为1.55亿美元（利润率为17.6%，相较于3Q23的20.3%有所下降）；调整后净利润7,970万美元（相较于3Q23的1.257亿美元）。业绩未达我们预期，主要由于所有地区，尤其是亚洲和北美的表现低于预期。
　　1）3Q24北美、亚洲、欧洲和拉丁美洲的CER同比增速分别为-7.8%、-11.5%、-1.7%和+13.7%。2）按品牌来看，3Q24新秀丽、TUMI和美旅的CER同比增速分别为-2.2%、-8.9%和-15.1%。3）公司报告3Q24毛利率为59.3%，较3Q23的59.6%下降了30bp。4）3Q24调整后EBITDA利润率同比下降270bps至17.6%。
　　发展趋势
　　管理层在业绩会上强调：
　　1）4Q24至今的销售额同比增长略好于3Q24趋势。2）中国：由于高基数，1Q24/2Q24/3Q24当地销售额CER同比增长分别为+23%/-3.5%/-14.9%。3）印度：1H24/3Q24当地销售额分别同比变动-10.6%/-24.3%。4）管理层注意到4Q24北美TUMI品牌增速呈现上升趋势。5）潜在的美国加征关税：截至3Q24，公司产能分布为欧洲和印度占15%（内部生产），其余在亚洲（中国占40%，东南亚占45%）。超过90%进口到美国的公司商品源自中国以外地区。6）债务杠杆和股息政策：截至3Q24，公司净债务为11.48亿美元，现金及现金等价物为6.82亿美元。净杠杆比率为1.68倍。截至2024年9月，公司已回购3,000万股，总计7,200万美元。公司承诺将向股东分配现金，但尚未决定派息水平。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持2024 年和2025 年收入预测不变。考虑到亚洲和北美业务表现低于预期以及经营杠杆负面影响，我们将2024 年和2025 年的净利润预测下调16%和12%至3.46 亿美元和3.94 亿美元。我们将目标价下调11%至25 港币（对应39%的上行空间），分别对应13 倍和12 倍的2024 年和2025 年市盈率。鉴于TUMI 在欧洲和亚洲扩张的积极中期前景以及公司严格的成本控制，我们维持跑赢行业评级。当前股价对应9.7 倍和8.6 倍的2024 年和2025 年市盈率。
　　风险
　　宏观不利因素；资产减值损失；外部竞争更为激烈，内部品牌间互相竞争；外汇汇率风险；二次上市时间不确定性。