事件：锦欣生殖于2023 年8 月29 日发布1H23 业绩。净利润略超预期，业务呈现良好的恢复性增长态势。
　　点评：1H23 公司实现营业收入13.39 亿元（+17.2%），收入增加的主要原因是（i）美国、深圳及成都西囡医院在疫情后实现恢复性增长；（ii）昆明医院并表带来收入增加。但该部分增加被锦江生殖中心服务费减少所部分抵消。
　　毛利率42.3%（+1.5 pcts），实现良好的恢复性增长，主要由于（i）成都西囡医院两个院区集中采购带来药耗成本降低；（ii）武汉业务恢复，盈利能力提升；（iii）疫后复苏，业务规模扩大，带来经济效益。
　　销管费用率20.6%（-0.7 pcts），研发费用率0.8%（+0.4 pcts），财务费用率3.2%（+0.3 pcts），四费率整体维持稳定。
　　归母净利润2.24 亿元（ +17.6% ） ， 经调净利润2.55 亿元（-1.2%），略超预期。归母净利率16.8%（+0.3 pcts），主要受益于毛利率提升，及（i）疫情后海外患者需求提升，美国盈利能力大幅提升；（ii）雇员购股权计划开支减少。但该部分盈利能力提升被（i）外汇收益减少及（ii）合并净利率较低的昆明业务所部分抵消。
　　分地区来看，深圳及美国业务增速较快，成都因管理费收入减少而略有下降，武汉复牌后收入实现良好恢复。
　　1H23 成都收入6.87 亿元（-2.0%），主要由于（i）锦江生殖中心管理费减少及（ii）销售药耗及设备收入减少。但西囡医院在疫情后业务实现复苏，收入增加，抵消部分负面影响。
　　深圳收入1.66 亿元（+13.8%），增速良好，主要由于（i）疫后复苏带来IVF 周期数增加；（ii）特需服务需求增加，导致ASP 增加。
　　武汉收入0.17 亿元（+152%），业务自2022 年8 月31 日复牌后实现良好恢复。
　　美国收入2.88 亿元（+21.0%），实现较快增长，主要由于（i）疫情后来自全球患者的IVF 需求增加；（ii）HRC 的ASP 增加。
　　盈利预测
　　我们预计公司2023-2025 年收入分别为28.42/33.82/39.91 亿元，增速分别为20.2%/19.0%/18.0%；由于公司疫情后业务恢复良好，中国业务规模效益逐步体现，美国HRC 诊所来自全球的IVF 需求增加导致客单价提升，带来综合毛利率的提升，我们上调公司23-25 年归母净利润预期，分别为3.93 亿/4.81 亿/5.90 亿元（前值：3.44 亿/4.12 亿/4.71 亿元），对应增速224.2%%/22.5%/22.6%；由于武汉业务停牌导致的一次性亏损已于去年出清，23-25 年的经调项目相较此前预计减少，我们维持23-25 年经调净利润5.01 亿/5.54 亿/6.13 亿元的预测，对应增速分别为82.8%/10.6%/10.6%。
　　估值
　　维持优于大市的评级，下调目标价40%至5.35 HKD（前值：8.88 HKD）。由于港股估值中枢下调，假设RMB/HKD = 0.93，我们下调目标价40%至5.35 HKD（前值： 8.88HKD，其中汇率影响6%），基于23 年经调净利润PE 27X（原为42.3x）。我们认为公司所处的辅助生殖赛道符合鼓励生育的宏观政策，建议持续关注疫情后业务的恢复性增长，以及未来2 年的收并购进展。维持“优于大市”的评级。
　　风险
　　政策落地不及预期、利率及汇率风险、医疗事故风险、经营不及预期风险等。