核心观点
　　公司2023H1 收入、归母净利润、经调整归母净利润分别为13.34、2.24、2.55 亿元，分别同比+17.2%、+17.6%、-2.3%，今年来公司业务逐渐恢复，业绩增长符合预期。短期来看，随着行业逐渐恢复，公司各个地区医院业务有望恢复稳定增长趋势；长期来看，辅助生殖未来有望纳入医保范围，从而提高辅助生殖技术渗透率，公司国内重点地区医院网络布局逐渐成熟，并积极拓展海外业务，未来有望不断提升市占率、打开成长天花板。
　　事件
　　公司发布2023 年中期业绩公告
　　8 月29 日，公司发布2023 年中期业绩公告，2023H1 公司实现收入13.34 亿元，同比+17.2%；归母净利润2.24 亿元，同比+17.6%；经调整归母净利润2.55 亿元，同比-2.3%。EPS 为0.08 元。
　　简评
　　经营情况逐渐恢复，业绩增长符合预期
　　公司2023H1 收入、归母净利润、经调整归母净利润分别为13.34、2.24、2.55 亿元，分别同比+17.2%、+17.6%、-2.3%，今年来公司业务逐渐恢复，业绩增长符合预期。23H1 经调整净利润同比略有下滑，主要由于去年同期的经调整净利润的调整项目里包含了武汉锦欣生殖医院停业带来的亏损，导致22H1 经调整净利润偏高，在高基数基础上23H1 经调整净利润略有下滑。
　　分业务来看，辅助生殖服务收入6.39 亿元，同比+23.2%，占比47.9%；管理服务收入2.84 亿元，同比-1.4%，占比21.3%；妇产儿科医疗服务收入2.01 亿元，同比-0.3%，占比15.1%；辅助医疗服务收入1.12 亿元，同比+190.8%，占比8.4%；流动手术中心设施服务收入0.49 亿元，同比+42.8%，占比3.7%；药品、消耗品及设备销售收入0.49 亿元，同比-13.9%，占比3.7%。
　　分地区来看，成都、深圳、昆明、武汉、香港、美国地区收入分别为6.87 亿元（同比-2.0%，占比51.5%）、1.88 亿元（同比+13.8%，占比14.1%）、1.23 亿元（占比9.2%）、0.17 亿元（同比+152.0%，占比1.2%）、0.30 亿元（同比+16.1%，占比2.3%）、2.88 亿元（同比+21.0%，占比21.7%）。成都地区收入同比下滑，其中四川锦欣西囡医院（毕升院区）业务恢复，收入同比增加，但公司向锦江生殖中心收取的管理服务费减少（主要由于锦江生殖中心2023Q1 的IVF 治疗周期数减少）、成都锦欣健康管理有限公司销售药品、耗材及设备收入也有所减少。
　　IVF 周期数稳步增长，旗下医院运营各具亮点
　　2023H1 公司整体IVF 治疗周期数快速增长，达到14731 个（同比+14%）。
　　成都地区：4 月份，旗下四川锦欣西囡医院（毕升院区）与四川锦欣妇女儿童医院完成两证合一，并更名为四川锦欣西囡妇女儿童医院，有利于两家医院间患者相互导流；7 月份，四川锦欣西囡妇女儿童医院成功获得三代试管婴儿胚胎植入前遗传学检测技术（PGT）试运行资质，目前已实现包括AIH、AID、IVF-ET、ICSI、PGT人类辅助生殖技术项目的“全覆盖”。三代试管婴儿牌照预计将扩大医院的患者群体范围，进一步巩固医院在四川地区辅助生殖领域的优势地位。
　　深圳地区：上半年业务恢复良好，辅助生殖医疗服务初诊次数同比增加32.7%，治疗周期数同比增加8.7%，且VIP 渗透率有所提升达到3.6%，一定程度上提高了客单价水平。此外，深圳新大楼搬迁准备工作同步进行中，已完成主体规划验收和竣工备案工作，预计2024 年二季度末正式搬迁。
　　昆明地区：云南九洲和昆明和万家医院业务转型初见成效，医院提质增效明显，经营结构优化，利润扭亏为盈。
　　境外业务：香港地区收入同比增长16%，今年开始试推行的特色医疗产品冻卵数同比增长76%；美国地区收入同比增长21%，利润同比增长超过200%，国际周期数量恢复到342 个。
　　展望下半年，收入同比增速有望加快
　　23H2 公司收入增速有望加快。一方面行业恢复后，患者对辅助生殖技术累计需求有望进一步释放，公司深圳、昆明、武汉地区医院均处于爬坡期，为下半年贡献增长动力；另外一方面，公司是主营辅助生殖业务的医院集团，诊疗行为择期性较强，22H2 公司收入有一定低基数效应。
　　费用控制良好，财务指标基本正常
　　2023H1，公司综合毛利率42.3%，同比增加1.5 个百分点，主要由于四川地区的集中采购整合导致药品及消耗品成本摊薄，武汉地区辅助生殖业务恢复后盈利能力恢复，以及公司整体业务恢复产生规模经济效益。管理费用率14.1%，同比降低2.4 个百分点，预计主要由于业务增长带来的规模效应；销售费用率6.5%，同比增加1.8 个百分点，主要由于昆明地区医院并表，昆明地区的销售及营销费用相对较高导致；研发费用率0.8%，同比增加0.4 个百分点，研发投入占比维持较低水平。公司应收账款及其他应收款项由2022 年末的1.89 亿元增加3.1%至1.95 亿元，营运资金已有所改善；应付账款及其他应付款项由2022 年末的 9.17 亿元减少7.9%至8.44亿元，主要由于深圳地区收购新医院大楼的应付款项减少。其他财务指标基本正常。
　　盈利预测
　　短期来看，随着行业逐渐恢复，公司各个地区医院业务有望恢复稳定增长；长期来看，辅助生殖未来有望纳入医保范围，从而提高辅助生殖技术渗透率，公司国内重点地区医院网络布局逐渐成熟，竞争力不断增强，并积极拓展海外业务，未来有望不断提升国内市占率，并打开成长天花板。我们预计2023-2025 年，公司营业收入分别为28.53、35.15 和43.01 亿元，增速分别为20.66%、23.20%和22.36%；归母净利润分别为3.54、4.50 和5.65 亿元，增速分别为192.05%、27.15%和25.52%。经调整净利润分别为4.88、5.91 和7.23 亿元，分别同比增长77.86%、21.25%和22.31%。以2023 年09 月14 日收盘价（3.46 元/股）计算，2023-2025 年PE（归母净利润）分别为27、21 和17 倍。维持 “买入”评级。
　　风险分析
　　医疗事故风险：在临床医学上，由于存在着医学认知局限、患者个体差异、疾病情况不同、医生水平差异、医院条件限制等诸多因素的影响，各类诊疗行为客观上存在着程度不一的风险，医疗事故和差错无法完全杜绝。
　　辅助生殖手术的安全性及有效性将受到医师水平差异、患者个体的身体和心理差异、诊疗设备、质量控制水平等多种因素的影响，因此辅助生殖医疗机构不可避免地存在一定的医疗风险。医疗事故的发生可能会对公司的品牌和经营造成较大的负面影响。
　　商誉减值风险：公司在投资并购过程中，将产生一定金额的商誉资产。根据《企业会计准则》规定，商誉在未来每年年度终了进行减值测试。如果并购的标的资产经营状况未达预期，则存在商誉减值风险，从而对上市公司损益造成不利影响。
　　医院运营风险：医院日常经营存在医疗安全、医疗质量、医保基金合规使用等相关风险；若合规性管控不足，存在医疗反腐和医保飞行检查力度加大背景下的合规性风险。