2023 年收入稳健增长，看好24 年国内外持续稳健爬坡
锦欣生殖2023 年实现收入27.9 亿元（+18.0%yoy），归母净利润3.45 亿元（+184.6%yoy），经调整净利润4.71 亿元（+72.0%yoy）。收入稳健增长主因23 年整体为恢复期， 并受益于成都&大湾区稳健增长及孵化（云南/武汉）&境外机构（美国&老挝）的爬坡（合计取卵周期数达3.0 万，+16.2%yoy）。
　　展望2024 年，考虑成都三代业务增量及海外持续开拓（HRC 及东南亚），我们预测公司2024-2026 年经调整EPS 为0.20/0.23/0.28 元，并给予公司24 年20 倍PE（与其港股可比公司24 年Wind 一致预测均值20 倍一致），目标价4.35 港币，维持“买入”。
　　成熟机构：成都受益三代牌照落地,深圳看好老院双位数收入增长+新院投放成都区域2023 年实现收入14.7 亿元（+6.2%yoy，其中ARS 业务收入+15.7%yoy），受益于西囡IVF 周期数增长/特需服务渗透率提升+妇儿医院需求企稳。展望2024 年，我们看好成都维持正增长，主因：1）高客单价三代试管婴儿周期数有望持续攀升；及2）其他特色科室（儿科、妇科、中药、眼科等）收入占比有望提升（估测24 年占比40%）。深圳区域23 年收入4.1 亿元（+16.9%yoy），我们看好老院24 年继续维持15%增长（1Q 估测已实现20%收入yoy），此外，新大楼有望25 年3-6 月开业，产能充分届时有望承接大湾区需求。
　　孵化机构：23 年快速爬坡，24 年云南/武汉整体或扭亏为盈此外，公司两大孵化区域爬坡强劲（23 年合计IVF 周期4261 个，+43%yoy）其中云南2023 年收入2.36 亿元（+154.8%yoy，22 年7 月提升股权比例至96.5%），实现扭亏为盈。武汉23 年收入0.38 亿元（+124.6%yoy，22年8 月恢复ARS 业务），亏损大幅减少。24 年我们看好云南武汉区域凭借临床质量管控、人才培训及运营调整提升业绩，从而实现扭亏为盈。
　　境外机构：美国业务逐步恢复，看好香港/老挝新业务+新区域拓展空间美国区域23 年实现收入5.68 亿元（+22.7%yoy，近4000 个IVF 周期），我们看好24 年该地区收入维持双位数同比增长，主因：1）国际航班机票价格回归合理水平，国际患者有望完全恢复；2）自22 年8 月至今招募8-10名美国优质合作医生（目前共30 名医生）；3）积极拓展新业务，年内有望实现1-2 个新建项目。香港区域23 年收入0.67 亿元（+12.3%yoy），我们看好24 年该地区收入增长提速，主因冻卵业务量增长迅速（2023 年同比增长145%）。老挝区域于7M23 启动试运行，2023 年实现收入276.1 万元，后续东南亚市场或得到进一步开拓。
　　风险提示：收购扩张不成功，IVF 周期数修复不及预期。