重申买入评级，调整目标价至 84.4 港元。截至 12 月 16 日，公司股价从今年高点下调约 65%，主因板块整体情绪波动和对 license-in 模式的疑虑。12 月 15 日 Nefecon 在美国获批，进一步增强了我们对该药在云顶引进地区获批的信心。我们认为在公司管线未发生重大变化、医保控费预期可控的前提下，短期内有可观的估值修复空间。
　　Nefecon 获 FDA 加速批准上市：云顶合作伙伴 Calliditas 于 12 月 15日宣布 Nefecon 获得 FDA 加速审批准许上市，该审批结果和时间均符合我们此前预期、也增强了我们对云顶在中国和新加坡成功开发该产品的信心。云顶目前已完成 NefIgArd 三期试验中国患者入组，我们预计将于 2Q22 进行数据读出、2023 年在中国获批上市。
　　Omicron 给疫苗管线带来新机遇：公司今年 9 月从 Providence 公司引进了至少三款 mRNA 新冠疫苗，虽然 Omicron 变异株的到来给新冠疫苗和药物的效力带来诸多不确定性，但我们认为公司面临的机遇多于挑战。BioNTech 此前宣称三针 BNT162b2 能显著提升中和 Omicron 的能力，而公司此次引进的PTX-COVID-19-B 疫苗早期抗体滴度数据强于竞品。此外，公司已开始和 Providence 合作开发针对 Omicron 的新疫苗，目前东南亚并非辉瑞和 Moderna 的核心市场，且疫苗接种率普遍较低、渗透空间仍大，我们认为公司有望在这些市场赶超海外同行。
　　管理层预期未来每年上市 1-2 款创新药：其中能于明年上市的有：
　　1）Trodelvy的上市申请预计明年 3Q22 获批，公司近期也在韩国提交了上市申请；2）Xerava的上市申请预计于 2Q22 获批。
　　License-in 模式价值远被低估，维持“买入”评级：我们上调了短期内新冠疫苗的收入贡献及 Nefecon 国内获批概率（70%至 80%），但考虑到近期海内外政策的诸多不确定性，我们对主要产品销售的预测更为保守。虽然近期市场对 license-in 模式和产品有所顾虑，但我们认为过往 BD 记录优异的公司依旧拥有平台价值，公司近期也通过多个成功交易持续验证自己的 BD 能力和行业领先地位。医保控费大背景下，国内创新药定价环境变化也基本符合/好于此前市场预期。我们最新的目标价 84.4 港元对应 252 亿港元目标市值，对比其他管线布局领域相似、同样采取 license-in 模式的公司，如再鼎医药（目前市值 442 亿港元），我们认为该目标估值合理。
　　投资风险：研发失败或滞后、BD 进展受挫、产品销售不及预期。