事件：敏华控股发布FY2024 年度报告。公司FY2024 年实现营收184.11 亿港元，同比增长6.11%；归母净利润23.02 亿港元，同比增长20.23%。公司FY2024H2 实现营收94.74 亿港元，同比增长17.5%；归母净利润11.66 亿港元，同比增长41.75%。
　　海外市场快速修复，H2 线下市场持续回暖
　　分地区看，FY2024 全年中国市场、北美市场、欧洲及其他海外市场分别实现收入119.87、42.84、11.95 亿港元，分别同比增长8.1%、2.3%、2.9%，分别占比65.0%、23.3%、6.5%。其中，FY2024H2中国市场、北美市场、欧洲及其他海外市场分别实现收入61.88、22.47、6.63 亿港元，同比增长5.10%、38.3%、35.1%，分别占比70.03%、23.76%、6.20%。欧、美市场伴随通胀压力缓解、库存水位下降，地产销售情况改善，软体需求陆续回暖，在低基数下公司取得靓丽增速，FY25H1 景气度延续，叠加低基数影响，持续增长可期。公司持续拓展市场渠道，兼具产能、品质及成本优势，逐步完善产品线布局，以多样化的产品风格满足新拓展客户要求，有望进一步扩大市场份额。
　　中国市场方面，截至24 年3 月31 日，公司积极布局线下渠道，较FY2023 末的专卖店数量净增加765 家至7236 家（不含格调、苏宁）。FY2024 线下、电商渠道全年营收分别为81.5、26.2 亿港元，同比增长10.5%、6.3%；FY2024H2 线下、电商营收分别同比增长15.3%、-5.9%。由于传统电商平台流量有所放缓，H2 公司电商营收增速放缓。
　　国内沙发销量快速增长，功能沙发渗透率有望加速提升分品类看，公司FY2024 全年沙发及配套品、床具及配套产品、其他产品、Home 集团业务分别实现收入126.59、29.88、18.20、6.74亿港元，同比增长2.9%、9.6%、28.4%、10.0%。其中公司FY2024H2沙发及配套品、床具及配套产品、其他产品、Home 集团业务分别实现收入64.82、14.96、9.13、3.76 亿港元，同比增长15.94%、11.92%、6.68%、6.71%。剔除Home 集团业务后，FY2024 全年公司沙发产品总销量约190.2 万套、同比增长26.6%，其中在中国销售沙发套数由FY2023 的89.1 万套增长至112.0 万套，同比增长约25.7%，出口销售的沙发套数同比增长28.0%。
　　原材料成本下降，毛利率逐季回升
　　盈利能力方面，FY2024 全年公司总体毛利率为39.4%，同比增长1.0pct，其中FY24H2 公司毛利率为39.6%,同比增长1.4pct。毛利率持续回升主要系原材料成本回落以及公司内部管理提质增效。FY2024 公司主要原材料中真皮/钢材/木夹板/印花布/化学品/ 包装材料平均单价同比分别-10.1%/-8.1%/-24.6%/-6.0%/-2.8%/-8.9%。
　　期间费用方面，FY24 销售费用率同比下降1.1pct 至18.0%，下降主要原因系海运费降低所致。管理费用率同比下降0.8pct 至5.2%，综合影响下，FY2024 公司净利率同比提升2.3pct 至12.0%。
　　投资建议：敏华控股作为功能沙发行业翘楚及软体家居龙头，基本面扎实，高分红持续回馈股东，且公司精细化管理能力稳步提升、内外销逐步恢复，我们持续看好公司的长期投资价值潜力。
　　我们预计公司 FY2025-2027 主营业务收入为208.77、230.31、254.97 亿港元，同比增长11.07%、10.32%、10.71%；归母净利润为27.48、32.48、37.74 亿港元，同比增长19.37%、18.18%、16.18%，对应 PE 为10.0x、8.5x、7.3x，给予FY25 12.8xPE，目标价9.10 港元，维持买入-A 的投资评级。
　　风险提示：疫情波动影响超出预期风险；内销开拓不及预期风险；原材料价格、汇率大幅波动风险。