公司发布FY2025H1 财报：FY2025H1 公司实现营业收入83.05 亿港元（同比-7.1%），归母净利润11.39 亿港元（同比+0.3%），内销经营延续承压，外销延续稳健增长。
内销：需求疲弱，门店逆势扩张。FY2025H1 公司实现内销收入49.75 亿港元（同比-17.2%），其中线下渠道收入34.87 亿港元（同比-14.9%，人民币口径-14.6%），线上渠道收入10.07 亿港元（同比-21.6%，人民币口径-21.3%），毛利率40.2%（同比-1.0pct），毛利率小幅下滑主要系ASP 下降导致。分品类来看，内销沙发实现收入32.86 亿港元（同比-15.6%，人民币口径-15.2%），内销床垫实现收入12.09亿港元（同比-18.9%，人民币口径-18.6%）。按量价拆分，FY2025H1 内销沙发销量48.19 万套（同比-9.9%），ASP 同比-4.0%，主力销售产品价格带下移。截至2024 年9 月30 日，公司国内拥有门店7516 家（24 年4-9 月净增280 家），未来公司计划延续门店扩张，加强空白市场覆盖，着力提升单店表现，持续发力线上渠道&新零售渠道。在以旧换新政策推动下，我们预计10-11 月公司内销收入有望实现同比持平、经销商参与比例逐步提升，有望驱动下半财年内销业绩修复。
外销：增长延续稳健，欧洲市场增速亮眼。FY2025H1 公司实现外销收入28.87 亿港元（同比+12.3%），其中北美市场收入21.54 亿港元（收入同比+5.7%，出货量同比+18%，部分客户由Landed 转为FOB 模式、布艺订单增多等原因导致ASP同比-10%）；欧洲及其他市场收入7.33 亿港元（收入同比+37.7%，出货量同比+45%、ASP 同比-6.7%），北美需求韧性较强、欧洲市场拓展顺利；盈利能力显著提升，北美市场毛利率40.7%（同比+4.8pct），欧洲市场毛利率30.8%（同比+3.4pct），主要系原材料下降带动。公司全球供应链能力完善、出口抗风险能力突出，当前越南产能3500 柜/月、墨西哥一期产能1000 柜/月，能够覆盖美国及部分欧洲市场，关税风险敞口可控。公司对美国后续需求展望乐观、欧洲低基数下有望延续快速增长，公司积极拓展各国头部零售商及渠道商以提高海外市占率。
分红率长期保持高水平，营运能力稳健。FY2025H1 公司派息比率为51.1%，长期保持高水平分红，注重投资者回报。截至FY2025H1 末公司存货周转天数为65 天（同比+7 天），应收账款周转天数39 天（同比+7 天），应付账款周转天数27 天（同比-2 天），营运能力稳健。
盈利预测：我们预计2025-2027 财年公司归母净利润分别为23.0/24.8/26.7 亿港元（同比-0.3%/+7.8%/+7.7%），对应PE 为7.9X/7.3X/6.8X，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险，房地产市场修复不及预期，外销复苏不及预期。