投资要点
　　按可比 口径看，主营收入+15.9%，其他业务多元发展带动总收入+24.6%。得益于内生增长，公司FY21 主营收入达14.97 亿元，按可比口径同比（下同）+15.9%；其他收入达3.18 亿，同比+93.1%，主要受益于集团增值业务多元化发展，其中考培业务收入大增125.5%至七千万，商业后勤收入增长99.1%至1.1 亿元。公司期内加大学校质量建设、加大教学投入，教学成本及其他同比+37.4%，导致毛利率同比-3.1pct 至44.6%；而得益于有效的费用控制，公司期内净利润达5.92 亿元，同比+22.8%，表现亮眼。
　　高质量、高效率发展下，毛利率、费用率下降，就业率高达98%；21/22 学年在校生数增至14.4 万人。尽管集团高质量发展下毛利率有所下降，但FY21销售费用率/行政费用率/融资费用率分别+0.1pct/-1.2pct/+0.7pct, 三费率共-0.4pct，控费良好。集团持续加大办学投入，与超过1600 家行业知名企业深度合作，围绕着国家及行业需求，实施民企定制的培养计划，开设百余个名企就业班，产业学院增至30 个，2021 年集团平均就业率升至98%。2021/2022学年公司旗下在校学生人数达到14.4 万人,同比+14.4%，而平均学费较同业仍偏低，具备成长空间。
　　负债结构持续优化，21H2 派息率高达50%：公司截至FY21 的资金总额(包括现金、存款及金融资产)为11.8 亿元，加上9 月后新学年预收的学费住宿费收入，资金储备或进一步增长至历史高位。同时，公司期内短期有息负债占比下降至24.3%，为历史最低水平。此外，公司进一步提升派息水平，继21H130%的派息率后，21H2 派息率提升至50%的高位。
　　维持“审慎增持”评级：公司旗下华中及甘肃学校已成功转设，郑州学校、甘肃学校将于FY22 全面并表，且公司进一步完成了东北学校少数股东权益的收购，叠加新学年人数及学费的确定性增长，公司FY22 业绩有望继续放量。考虑到公司处高质量发展战略投入期，我们预计公司2022-2024 年主营收入19.66/22.81/26.34 亿元，归母净利达7.48/9.04/10.81 亿元。维持“审慎增持”评级，降目标价至5.2 港元，对应22/23 年PE 为8/6 倍。
　　风险提示：1）、举办者权益变更不及预期；2）、聘用及留任的合格教师数不及预期；3）、招收数量少于预期；4）、中国教育政策变动；5）、VIE 架构政策风险。