投资建议
公司于8 月18 日发布盈利警告，预期2022 半年度核心净利润约45~50 亿元（同比降67~70%），归母净利润约2~10 亿元（同比降93~99%）。我们将碧桂园控股评级由跑赢行业下调至中性。我们认为同业房企债务问题、局部疫情反复等因素短期内仍将干扰新房市场供需两端指标表现，期内料压制投资者对公司基本面预期和风险偏好。
理由如下：
新房市场复苏进程7 月以来出现波动。高频数据显示50 城新房销售面积7 月及8 月前两周同比降29%/34%，继6 月（-30%）有所改善后降幅再度走阔。除推盘量处于低位，监测城市去化率下行、存量房领先指标表现等皆指向购房人观望情绪上升。展望后市，除继续关注“因城施策”下行业政策的托举加码，亦应重点关注“保交楼”措施的落实与成效。宏观环境整体承压之下，我们认为公司全年销售表现将面临不确定性，前7 月公告权益销售额2152 亿元，同比降40%。
上半年交付进度减缓、利润率恶化等主要源自行业层面压力。我们预计半年度收入同比降30%至约1644 亿元；账面毛利率约12-13%，若剔除库存计提减值拨备则略高于15%，较1H/2H21 毛利率19.7%/16.1%而言已逐步筑底。公司当前借助易于归集资金项目的积极推货、劣质资产坚定去化等手段兼顾资产价值和有现金流的利润，应对行业压力。
多措并举撑财务状况。上半年销售回款高效、约92%，加之严控各项经营开支，我们预计经营活动实现约50 亿元盈余。加之有息负债预期适度收缩约250 亿元（2021 年底存量为3179 亿元），我们预计至中期净负债率约50%（2021 年底为45%），在手现金约1500 亿元（2021 年底1813 亿元），对比于下半年公开债务40 亿元境内债券回售。
我们与市场的最大不同？公司成长性的恢复或慢于市场预期。
潜在催化剂：2022 全年销售及业绩表现低于市场预期。
盈利预测与估值
考虑到销售进度及毛利率调整，我们下调2022-23 年盈利预测27%/35%至186.5/166.9 亿元，对应同比增速-30.8%/-10.5%。当前股价交易于2.7/3.0倍2022-23 年P/E。下调目标价60%至2.86 港元，对应3.2/3.6 倍2022/23 年P/E 和20%的上行空间。
风险
行业景气度超预期修复；房企债务问题化解进程明显快于市场预期；公司全年销售及业绩表现大幅超市场预期。