收入快速增长，经调整EBITDA 同比减亏93%
公司披露2023 年度业绩，2023 年总收入人民币22.28 亿元，同增21.1%，毛利率66.6%，同比+7.3pct，经调整净亏损3.88 亿元（22 年亏损14.57亿元），经调整EBITDA 亏损0.75 亿元，同比减亏93.1%；2H23 收入10.18亿元，同增8.4%，归母净亏3.06 亿元（2H22 归母净亏12.20 亿元）。公司亏损收窄明显，有望持续受益于经济复苏及AI 技术的商业化。预计24-26E收入25.52/29.35/33.94 亿元，EPS 为-0.03/0.05/0.13 元，参考可比公司24E3.3xPS(Wind)，给予24E 3.3xPS，对应3.22 港币/股，维持“买入”评级。
订阅业务：大客化战略深入，ARPU 持续提升
2023 年微盟订阅解决方案收入13.49 亿元，同增4.5%；付费商户数96,339名，同降3.3%；订阅业务ARPU 达1.40 万元，同比增长8%。其中智慧零售业务快速发展，2023 年智慧零售收入6.13 亿元，同增19.5%（同比内生增长32.2%）。智慧零售客户中品牌商户达1,306 家，品牌商户的每用户平均订单收入19.5 万元。公司持续深入大客化战略，行业解决方案推广获得显著成效。智慧酒旅方面，微盟向蜜鸟完成GMV 14 亿元，同增56%，保持高速增长。我们认为随着公司在大客领域的持续深入，客单价有望进一步上升，推动订阅业务持续增长。
商家解决方案：付费商户&平均开支共同推动收入高增2023 商家解决方案收入8.78 亿元，同增60.5%，商家解决方案的毛收入（等于每名商户平均花费乘付费商户数）144.66 亿元，同增44.5%。付费商户数由截至2022 年末的53,855 名增加至截至2023 年末的66,905 名，同增24.2%，平均每名商户开支21.6 万元，同增16.3%。主要受益于广告需求复苏及视频广告增长良好。商家解决方案毛利率67.3%，同比+8.6pct，主要由于毛利率较高精准营销净回扣收入增加。2023 年该业务付费商户数、单个商户平均开支均实现上涨。公司深耕腾讯视频号生态，发力快手、小红书等平台，随着经济回暖，相关布局有望持续为该业务收入提供增长动力。
AI 赋能两大主业，商业化成效或逐步显现
2023 年5 月微盟WAI 正式发布，AI 产品化实现突破。在赋能主业方面，WAI 基于SaaS+AI，打造多Agent AI 应用产品，赋能订阅业务；在商家解决方案方面，加速图片、视频制作流程，双十二期间微盟WAI 文生图公年使用率环比增长超470%，其中商品海报制作次数环比增长超270%。目前微盟WAI 已为超4.2 万户商家智慧经营提效。我们认为随着公司的AI 产品持续拓展应用场景，未来AI 商业化成效有望逐步显现。
风险提示：市场竞争加剧；ARPU 提升慢于预期。