电动化浪潮下开启自主替代的0-1，智能化催化1-10 进程。电动化浪潮下，自主品牌依靠领先的三电技术和智能座舱的快速应用，率先在高端化市场实现了自主渗透率提升的0-1 阶段。2019-2024 年自主品牌在30W 以上的SUV 市场中渗透率由不足5%快速提升至超过30%，渗透率的提升主要依靠对二线豪华品牌的蚕食得以实现，一线豪华品牌BBA 依靠降价和品牌力影响销量保持坚挺。根据2024 年数据，BBA 在华销量下滑-10%，但仍有百万销量规模，国产替代空间较大。同时BBA 的降价和销量下滑给经销商带来了经营压力，目前经销商退出初显端倪，销量或将承压明显。
　　产品定义能力赋能，补能网络完善后纯电放量可期。公司在纯电布局失利后，迅速调整组织架构，目前聚焦产品部业务打磨，并将CEO 办公室更名为“产品与战略群主”，重新聚焦产品定义与用户调整。伴随着组织架构的重新调整和战略的再度聚焦，我们判断L 系列产品定义的能力有望在纯电序列实现复刻。此外在纯电网络布局上，Mega 上市初期属于纯电网络布局的初期，续航里程焦虑和补能焦虑问题尤为明显，经历过2024 年在补能网络的强资本开支，目前理想超充战布局接近2000 家，达到市场头部水平。
　　800V 加速上车背景下，快充补能网络重要性日益凸显，理想在5C 快充站点布局上仅次于极氪，补能体系已经趋于完善。产品定义能力的重新聚焦、充电补能体验行业领先、智驾体验跻身行业前列，产品力或具备明显超预期可能，纯电放量可期。
　　出海布局落地，兼具销量和利润弹性。2024 年公司成立出海一级部门，并陆续开启组织架构搭建、渠道网络布局和海外销售人员招聘，出海布局加速推进。出海的难题主要是海外消费者对品牌认知弱以及产品力等，但此前理想已有大量平行出口。以俄罗斯为例，2024 年销量超过2 万辆，在消费者教育和品牌认可度方面已经实现了早期的积累。此外在中东、中亚等区域，中大型SUV 颇受欢迎，同时油电价差、资源情况适合增程铺开市场，L 系列有望凭借出色的产品力获得较大市场份额。从当前平行出口的海外定价来看，理想出海或有机会实现较大的销量规模和利润弹性。
　　智驾奇点将至，智能化或将定义新豪华。伴随着头部车企开启端到端上车和车位到车位的推送，以及L3 的潜在落地。智驾的拟人性实现了跨越式的发展，伴随着智能化在购车决策中影响占比提升，自主有望迎来1-10 的国产替代加速阶段。
　　盈利预测与投资建议：公司产品定位家庭用车，增程L 系列持续打造行业热门车型，新车L6 下探价格带有望持续带动销量增长；纯电系列依靠补能网络的持续完善或将复刻增程系列的市场佳绩，带来第二增长曲线。预计24-26 年公司收入为1476、2019、2518 亿元，净利润为86、149、186 亿元。对应2025 年PS 为1.00 倍，维持“买入”评级。考虑到公司在智能化的领先表现以及纯电新产品序列带来新一轮成长周期，给与2025 年1.5X的ps，对应目标市值3000 亿，对应目标股价141.5 港元。
　　风险提示：市场竞争加剧，新车上市节奏不及预期，高端市场需求不及预期等，选取的可比公司与公司在不同证券交易所上市，存在一定的估值体系差异风险。