新能源总量趋势：2025年以旧换新持续，我们预计乘用车总上险量继续温和增长，其中新能源车同比+30%。2024年以旧换新政策对行业需求提振效果明显，大幅刺激汽车销量。2025年以旧换新政策延续，且在2025年2-3月效果明显，我们预计2025年国内乘用车2,400万辆+，同比+3%，其中新能源车考虑2026年购置税优惠退坡刺激预计销量1,420万辆，同比+30%。
　　新能源结构趋势：我们预计乐观/悲观情况下2025、2026年20万元以上市场扩容96/68、144/101万辆。19-23年新能源车20万元以上市场占比趋势性提升，24H2以旧换新影响下占比下降，我们预计2025年全年与24H2类似。乐观情景下：受益新车供给同步增加影响，25/26年20万元以上新能源车销量占比30.4%/32.4%，销量432.9/576.7万辆，同比+96.2/+143.8万辆。 其中，20-30、30-40、40-50万元，我们预计分别增加 62.6/90.8、26.8/41.5、4.7/ 6.6 万辆。悲观情景下：我们预计2025/2026年20万元以上新能源车销量占比28.4%/28.4%，销量 404.4/505.5万辆，同比+67.7/+101.1万辆，其中20-30、30-40、 40-50万区间分别增加48.3/69.4、12.6/20.2、4.7/6.6 万辆。
　　理想汽车销量预测：我们乐观预测2025/2026年销售61/80万辆左右，悲观预测销售54/66万辆。通过2025/2026年20-50万元新车供给的新增销量超过行业扩容的部分来测算新车型对老车型的挤压效果。我们测算乐观情景下20-30万元区间老车型在2025和2026将分别被挤压（下降）7.4%和4.5%，30-50万元区间老车型在2025和2026将分别被挤压（下降）11%、8.7%，结合纯电的增量我们预测理想汽车2025/2026年销量预计61/80万辆。同样方法悲观情况下预计理想汽车销量54/66万辆。
　　投资建议：政策托底、高端市场扩容、传统豪华品牌趋势性萎缩，我们认为市场或低估了理想汽车增程产品的韧性和即将发布的纯电产品的弹性。我们预计公司2025~2027年营收1687、2264、2627亿元，同比+17%、+34%、+16%；归母净利润106、162、192亿元，同比+32%、+54%、+18%，对应PE 21、14、11倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济疲软拖累汽车消费，测算误差不可避免，20-50万元价格带价格战加剧，公司产品销量不及预期，纯电新品推出不及预期，产能爬坡不及预期，智能化技术与充电网络建设不及预期，各产品不具备完全可比性。