理想8 月销量承压，纯电新车待放量。理想汽车8 月销量2.85 万辆，环比下降7.2%，同比下降40.7%；1–8 月累计销量26.32 万辆，同比下降8.6%。管理层强调2025 年为纯电SUV 元年，目标是“争五保三”。7 月29 日公司推出首款纯电SUV 理想i8，并于8 月5日调整配置，以i8 Max 为标配；五座纯电SUV 理想i6 预计9 月底上市并开启交付。销量目标方面，i8 稳态月销约6000 辆，i6 稳态月销0.9–1 万辆，叠加MEGA，纯电矩阵整体稳态月销有望达到1.8–2.0 万辆。短期销量承压主要源于车型切换与纯电爬坡，预计三季度末至四季度随新车型放量、渠道磨合与销售政策优化，有望带动改善。
　　旺季与智驾催化，纯电矩阵胜负关键。公司在二季报中指引Q3 交付9–9.5 万辆。结合7、8 月数据推算，9 月交付约3.1–3.6 万辆，环比增长9–26%。我们认为，销量催化主要来自“金九银十”旺季带动，及VLA 大模型量产上车后的正反馈。成都车展上，公司展示了VLA 司机大模型最新进展；自8 月20 日起，随i8 同步交付上线，并将于9 月10 日开启全量推送，全国门店亦已开放试驾体验。但公司增程车型优势逐步削弱，纯电矩阵成败至关重要。下半年中大型纯电SUV 竞争加剧，i8/i6 能否突围，仍存在较大不确定性。
　　聚焦单品爆款，加速智驾自研突围。理想汽车在产品策略与技术研发上双管齐下以应对市场竞争。产品层面，公司计划减少SKU数量，回归理想ONE 和L9 时代的单一聚焦策略，如最新发布的理想i8 已精简配置，旨在降低用户决策成本与供应链复杂度；同时，针对当前技术和产品迭代节奏慢于竞争对手的问题，将技术更迭节奏从“8 年一代”调整为“2 年一代”，向新势力看齐以提升“出牌频率”，预计9 月底上市交付的理想i6 或延续这一单品爆款策略。
　　技术研发上，理想在智驾芯片领域采取“两条腿走路”策略，短期依赖英伟达与地平线方案保障现有车型竞争力，长期推进预算达数十亿美元的自研M100 芯片项目，通过软硬结合及针对自身算法深度优化提升算力利用率与性价比，目前MEGA、i8 及待上市i6 倾向全系用英伟达Thor-U，L 系列增程车型则延续双方案并行。
　　盈利预测与估值：由于公司连续数月销量承压，Q3 销量指引保守，i6 热销与否仍存不确定性，我们下调公司 2025/26/27 年营收预期为 1300/1686/2039 亿元（下调23%/25%/24%），对应归母净利润为 64/95/123 亿元。参考可比公司，我们给予公司 2025 年 1.5倍 PS，对应目标价 99.50 港元（按HK$1= Rmb0.9152，对应2025年30.5 倍PE，仍处较高水平；上期目标价136.84 港元，基于2025年1.6 倍PS 和HK$1=Rmb0.92 汇率假设；下调27%），下调至“中性”评级。
　　风险提示：纯电车型销量超预期，智驾催化超预期，增程车竞争持续加剧，宏观经济下行。