事件：公司近日公布25Q1 经营数据，整体流水增长中双位数，其中安踏/FILA/其他品牌（含迪桑特、可隆、MAIA）分别同比增长高单位数、高单位数、65%-70%，流水表现超预期。
　　分品牌来看：
　　安踏牌：流水符合预期，超级安踏等新业态顺利推进。1）流水：Q1流水增长符合预期，其中安踏大货、儿童均为高单位数增长，电商流水实现低双位数增长；2）经营指标：库销比小于5、环比Q4 底改善，主要系冬季产品消化较好；线下折扣持平、线上折扣略有加深；3）新业态：线下差异化门店布局持续推进，其中超级安踏店定位高性价比（月店效显著高于普通门店），安踏冠军店定位高品质户外和商务（预计月平均店效在50 万元+）。
　　FILA 牌：Q1 流水超预期，儿童和潮牌表现亮眼。1）流水：大货/儿童/潮牌分别同增中单位数、低双位数、中双位数，其中童装电商渠道同增20%+；2）经营指标：库销比在5 左右，折扣略有加深但处于正常水平。
　　期待FILA 在新CEO 带领下继续实现高质量健康增长。
　　其他品牌：户外运动行业高景气下，Q1 延续强劲增长。1）流水：迪桑特同增近60%，可隆翻倍增长， MAIA 同增30%+；2）经营指标：迪桑特库销比在5-6 倍，可隆低于4 倍。
　　收购德国狼爪品牌，多品牌战略布局持续推进。1）收购事项：公司公告以2.9 亿美元收购德国狼爪品牌100%权益，涵盖该品牌在全球范围内的所有业务，价格低于1 倍PS，预计于25Q2 或Q3 完成交割。2）德国狼爪：世界领先的户外服饰鞋履及装备专业品牌之一，有超过30 年的户外品牌历史，产品功能性、工业稳定性和耐用性强，目前在德国专业户外服饰与装备市场的份额达到12%，在中国市场的规模小但知名度高、潜力大。我们认为此次收购进一步完善了集团多品牌的战略布局，狼爪品牌定位中端户外市场，与公司现有的品牌在人群、价格带等方面形成互补，有利于实现对消费者多元需求的全覆盖。同时借助狼爪品牌在海外尤其是欧洲地区的成熟渠道体系和市场基础，推动全球化的战略布局。
　　经营展望：流水方面，公司预计安踏牌增长高单位数、FILA 品牌增长中单位数、其他品牌增长30%+，利润率接近24 年水平。门店方面，公司计划25 年安踏成人/儿童目标分别为6900-7000 家、2600-2700 家，积极推进安踏冠军店和探索超级安踏等新业态；FILA 目标为2100-2200 家，迪桑特目标为260-270 家，可隆目标为190-200 家。
　　盈利预测与投资建议：运动行业长期高景气的逻辑不变，在消费分化的背景下大众市场的高质价比和小而美的细分专业赛道并行，公司作为多品牌运动品集团，集团旗下主要品牌均处于各细分赛道的领先地位，收购狼爪品牌完善户外矩阵并加速全球化战略推进；我们认为安踏牌、FILA 的成功运营证明了管理层的能力、效率以及多品牌扩张的能力，迪桑特和可隆延续高增、MAIA 和Amer Sports 的靓丽表现持续验证管理团队的多品牌运营能力，期待多品牌接力成长帮助公司穿越时间周期持续兑现稳健增长。我们预计公司2025/26/27 年的归母净利润分别为135.2/151.4/167.7 亿元，对应PE 分别为17/15/14 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，终端消费不及预期，国际贸易风险等。