2025 年公司营收同比增长13.3%至802.19 亿元，扣除一次性利得后的归母净利润增长13.9%，整体表现稳健且具韧性。公司披露2025 年年报，公司营收同比增长13.3%至802.19 亿元，毛利率同比下降0.2pcts至62.0%，经营利润同比增长15.0%至190.91 亿元，归母净利润同比下降12.9%至135.88 亿元（若剔除2024 年公司因Amer Sports 上市及配售事项权益摊薄产生的约36.69 亿元一次性收益后，归母净利润增长13.9%），归母净利率16.9%，整体实现高质量增长。分红方面，全年安踏体育股利支付率为50.1%（占经调整股东应占溢利），重视股东回报。
　　安踏品牌：立足大众运动市场，2025 年收入稳健增长。
　　1）收入层面：2025 年安踏品牌营收增长3.7%，持续推进渠道和产品优化。2025 年安踏品牌收入增长3.7%至347.54 亿元，其中DTC-直营/DTC-加盟/电商/传统批发营收同比分别增长约+5.9%/-3.4%/+7.3%/-3.4%。①从渠道层面来看：截至2025 年末安踏成人/儿童门店数量为7203/2652 家，较年初+68/-132 家。2025 年安踏品牌积极推进差异化门店战略，竞技场旗舰店月均店效超过300 万，Palace 店月均店效超过80万，针对低线城市安踏启动灯塔店计划，2025 年改造300 家左右，带动销售效率提升。电商业务方面，2025 年公司着力优化电商业务组织效率，同时追求盈利能力改善。②从产品端来看：2025 年安踏跑鞋矩阵进一步丰富，重点鞋款PG7 销量增长110%，C 家族销量增长240%。展望2026年，我们预计安踏品牌仍将继续推进线上线下渠道优化，同时完善产品矩阵，积极打造爆款，以好商品带动品牌增长，当前我们预计安踏品牌2026年收入增长低单位数。
　　2）盈利层面：经营利润率为20.7%，盈利能力保持稳定。2025 年安踏品牌毛利率同比下降0.9pcts 至53.6%，我们判断毛利率下降主要系公司加大产品成本投入及毛利率较低的电商业务占比提升所致。与此同时安踏品牌持续加强费用管控，经营利润率维持在20.7%，同比略下降0.3pcts。
　　展望2026 年，我们预计安踏品牌经营利润率在20%左右。
　　Fila 品牌：坚持高端运动时尚定位，推动品牌长期高质量发展。
　　1）收入层面：2025 年Fila 品牌营收增长6.9%，波动环境下增速彰显韧性。2025 年Fila 品牌营收同比增长6.9%至284.69 亿元，截止2025 年末Fila 品牌门店总数为2040 家，较年初净减20 家。Fila 专注专业运动、时尚生活、潮流运动以及儿童四大赛道，聚焦目标受众，打造品牌认知带动销售增长。从渠道和产品层面来看，2025 年Fila 继续优化渠道形象，开设高效店铺，产品端发力网球和高尔夫赛道，同时打造POLO、老爹鞋单品系列， 2025 年POLO 品类全年售出200 万件，老爹鞋全年售出1000万双，提升销售效率。展望2026 年，我们判断Fila 仍将基于品牌定位，强化产品打造，当前我们预计Fila 品牌收入增长中单位数。
　　2）盈利层面：费用率管控卓越，经营利润率表现优异。2025 年Fila 品牌毛利率同比下降1.4pcts 至66.4%，根据公司披露毛利率的下降主要系策略性提升产品功能质量致成本上升及电商占比增加；期内Fila 品牌经营利润率同比上升0.8pcts 至26.1%，公司持续提升费用投入效率与精细化运营，在一定程度上弥补了毛利率的下降压力。展望2026 年，我们预计Fila经营利润率仍保持在25%左右的水平。
　　户外品牌：业绩增速优异，高增长趋势有望延续。2025 年其他品牌营收同比增长59.2%至169.96 亿元，毛利率同比下降0.4pcts 至71.8%，经营利润率下降0.7pcts 至27.9%。截至2025 年末迪桑特门店数量较年初增加30 家至256 家，Kolon Sport 门店数量较年初增加18 家至209 家。
　　目前迪桑特和可隆发展顺利，2025 年迪桑特流水突破100 亿元，平均店效270 万元，可隆流水突破60 亿元，平均店效200 万元左右。中长期公司聚焦品牌势能打造以及店效提升，受益于赛道优质以及安踏集团卓越的多品牌运营能力，我们预计迪桑特和可隆有望保持快速增长趋势。展望2026 年，我们预计迪桑特以及可隆品牌2026 年收入均增长20%~30%，Jack Wolfskin 短期仍处于调整优化阶段，2026 年或仍有一定亏损，期待长期改善，综合来看其他品牌业务经营利润率在25%~30%之间。
　　Amer Sports：经营表现优异，长期业绩快速增长可期。2025 年AmerSports 经营表现优异，Amer Sports 在全球范围营收同比增长27%至65.7亿美元，其中大中华区增长强劲，2025 年安踏体育分占联营公司盈利为12.03 亿元（2024 年同期为1.98 亿元），根据Amer Sports 指引，2026 年Amer Sports 公司自身经调整后归母净利润为6.20~6.49 亿美元，同比增长14%~19%，安踏体育或从中受益。
　　展望2026 年，扣除Amer 股份摊薄带来的一次性利得后，我们预计公司归母净利润140.53 亿元左右。展望2026 年我们预计公司收入增长高单位数，以迪桑特、可隆为代表的其他品牌增速或仍较快，当前我们预计公司2026 年归母净利润为156.53 亿元（根据公司披露，2026 年3 月AmerSports 启动配售事项，目前该配售事项已经完成，因权益摊薄2026 年安踏体育或产生约16 亿元的一次性利得），剔除一次性利得后，我们预计2026 年安踏体育实现归母净利润约为140.53 亿元，增长约3%。
　　盈利预测和投资建议:公司作为全球运动鞋服龙头之一，旗下品牌高效运营成果显著，不考虑一次性利得我们预计公司2026 年归母净利润为140.53 亿元，对应2026 年PE 为13 倍，预计2027/2028 年归母净利润为158.13/176.27 亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：门店拓展与整改力度不及预期、消费环境复苏不及预期，人民币汇率变动带来业绩波动。