中通快递公布三季度业绩：营收 118.6 亿元，同环比+11.1%/+0.3%；归母净利 25.2 亿元，同环比+5.3%/+30.2%；调整后归母净利 24.9 亿元，同环比+3.6%/+22.9%。盈利环比大幅增长主要受益于“反内卷”政策下的快递价格上涨。整体，前三季度公司归母净利/调整后归母净利64.6 亿/67.3亿元，同比+0.3%/-9.2%，调整后净利同比下滑主因1H25 快递行业价格战激烈导致。展望四季度，我们预计“反内卷”政策仍将持续叠加传统旺季，公司件量及单票收入同环比将进一步上涨，推升盈利。维持“买入”。
　　3Q 单票收入同环比上涨；快递量同比增长，环比下滑三季度在“反内卷”政策推动下，快递行业价格止跌回升。3Q 公司单票收入1.22 元，同环比+0.02/+0.03 元。件量方面，3Q 公司完成快递量95.7亿件，同环比+9.7%/-2.8%（2Q 件量同环比+16.5%/+15.3%），件量同比增速较2Q 显著放缓，环比下滑，主因3Q 季节性淡季叠加快递价格上涨抑制部分价格较低的轻小件快递需求。展望四季度，考虑传统电商旺季，我们预计公司快递件量同环比+10.1%/+11.2%。根据公司指引，公司25 年全年快递件量同比增速预计为12.3%~13.8%（前值指引为14.0%~18.0%）。
　　3Q 单票成本同环比增加；单票调整后经营利润同比下滑，环比持平3Q 公司单票成本0.91 元，同环比+0.09/+0.02 元，主因折旧摊销成本增加以及服务直客客户成本增加导致。其中，单票干线+分拣成本为0.60 元，同环比-0.05/+0.02 元，同比下降主要得益于规模效应、自动化设备投入及路线优化等，环比下滑主因3Q 季节性淡季件量规模环比下滑导致。中长期看，我们认为公司单票干线+分拣成本仍有进一步下降空间。整体，3Q 公司单票调整后经营利润0.25 元，同比-0.08 元，环比持平；单票调整后净利0.26元，同比-0.01 元，环比+0.05 元。
　　行业件量增速放缓，对中通影响相对较小
　　我们认为“反内卷”政策将推动快递行业从以往单纯追求件量增长逐步转向高质量发展。另一方面，受快递价格上涨影响，部分价值较低的轻小件快递需求或被压制，行业件量增速放缓。根据国家邮政局数据，10 月全国快递件量同比增长7.9%（7/8/9 月同比增速为15.0%/12.3%/12.8%）。我们认为中通作为快递行业龙头（3Q25 市场份额19.4%，排名第一），受低价件减少的影响相对较小。中长期看，行业件量增速放缓，规模效应释放或不及预期将导致不同公司单票成本出现分化，将有利于行业竞争格局的优化。
　　上调盈利预测，但下调估值倍数和目标价至185.9 港币/23.9 美元考虑快递价格上涨，我们上调25/26/27 年归母净利预测10%/5%/2%至89.8亿/106.6 亿/121.1 亿元（上调调整后归母净利9%/2%/1%至92.6 亿/109.2亿/123.9 亿元）。估值方面，我们认为行业件量增速放缓或引发市场对涨价持续性的担忧，板块估值或被压制，我们下调估值倍数至15.2x 25E PE，下调目标价10%至185.9 港币/23.9 美元（基于公司历史三年PE 均值；前值目标价基于18.7x 25E PE），维持“买入”。
　　风险提示：价格低于预期；件量增速低于预期；成本高于预期。