2023年业绩符合预期，指引2024年经营净利润+30%：收入同比+4.5%至66.08亿元（人民币，下同）。归母净利润7.15亿元（同比-23.2%），下降主因思路迪投资亏损等一次性损失；剔除其他收益/亏损净额后的税前利润增长20%。分板块来看，神经系统领域收入-13.1%，和先必新医保降价及行业整治有关，但先必新依旧录得25%/22%的销量/患者数增长，新增800家列名医院；肿瘤和自免领域收入分别+10.2%/+10.5%。销售和研发费用率分别下降2.3/3.7ppts，经营利润率持续改善。管理层更新2024年指引：收入增长10-15%，经营净利润增长30%，毛利率恢复至79%左右（先诺欣生产批量扩大+科赛拉地产化后成本降低），研发费用率维持在20%左右，销售费用率可能会随新产品上市略有波动、但将维持在行业合理水平。
　　创新药驱动下一波高增长：公司创新药收入占比从2022年的65%大幅提升至2023年的72%。我们预计这一比例将持续提升，并在2026年达到80%，主要来自：1）随着定价稳定、指南推荐等级提升、市场准入扩大，先必新销售额有望恢复双位数增速；2）未来两年内有望上市5款新品种，包括先必新舌下片、苏维西塔单抗、失眠药达利雷生、流感药ADC189、EGFR单抗CMAB009，公司预计合计峰值销售有望超过60亿元。随着行业外部因素影响逐步减弱，我们看好公司2024年业绩超指引的可能性。
　　持续提升股东回报：公司期末拟派息0.16元人民币/股，对应59%的派息率（2022年44%）；2023年6月至今已回购3.55亿港元股份。未来提升股东回报的计划包括：1）股份回购额上限从5亿元人民币提升至10亿，将继续根据资本市场情况进行回购；2）维持30-60%的期末分红比例。
　　维持目标价：基于公司最新指引，我们下调公司2024-25E收入预测至77.8亿/93.7亿元，但也上调了利润率预测，最终归母净利润预测微升至10.1亿/13.1亿元。我们维持公司目标价11.50 港元，对应 27.0x 2024E PE 和 0.9x2024E PEG（基于32% 2023-26E EPS CAGR）。考虑到公司日益成熟的自研实力和差异化显著的靶点布局为中长期提供更多确定性，我们认为公司当前估值水平具备性价比，维持买入评级。