事件：蜜雪冰城公布2024 年业绩，2024 年公司实现营业总收入248.29亿元，同比+22.3%，实现归母净利润44.37 亿元，同比+41.4%。2024Q4 公司实现营业总收入61.69 亿元，同比+25.7%，实现归母净利润9.50 亿元，同比+29.1%。平均单店收入59.1 万元，同比-3.2%。
　　门店数量超过4.6 万家，三线及以下城市拓店速度快。2024 年商品销售/设备销售/加盟和相关服务分别实现营收234.52/7.56/6.20 亿元，同比+22.4%/+2.7%/+52.8%。截至2024 年末公司门店数量达46479 家，中国内地/中国内地以外门店数量41584/4895 家，同比净增8350/564 家门店，海外因处于调整期24 年开店数量较慢；一线/新一线/二线/三线及以下城市门店数量分别为1983/8143/7600/23858 家， 同比增加470/1257/1645/4978 家，三线及以下城市拓店速度较快，一线/新一线/二线/三线及以下城市门店占比分别为4.8%/19.6%/18.3%/57.4%，同比+0.2/-1.1/+0.4/+0.6pct。加盟门店数量为46462 家，2024 年新开/关闭10555/1609 家，闭店率为3.8%。2024 年加盟商数量为20976 名，净增4192 名。
　　供应链效率提升及成本下降推升毛利率，盈利能力提升。2024 年公司毛利率为32.46%，同比+2.9pct，其中商品销售毛利率达31.6%，同比提升2.8pct，主因供应链效率提升以及原材料采购成本下降。销售及分销开支率/行政开支率为6.4%/3.0%，同比-0.05/+0.03pct，费用率较为稳定。2024 年公司净利率大幅提升2.2 pct 至19.94%。蜜雪冰城的核心投资价值在于门店商业模式稳定优秀、供应链壁垒和规模效应以及出海长期空间，稳定的开店节奏保障3-5 年内成长性，且其避开10-20 元红海价格带主打低价格带，是平价现制饮品赛道中的绝对龙头，竞争格局占优，业绩能见度高。
　　投资建议：预计2025-2027 年收入增速分别为20%/18%/16%，归母净利润增速分别为15%/19%/17%，EPS 分别为13.47/16.00/18.64 元，对应当前股价PE 分别为28x/24x/20x，我们按照2026 年业绩给予25 倍并按照0.92:1 的汇率，上调目标价至435 港元，给予“增持”评级。
　　风险提示:食品安全风险、门店开拓不及预期、行业竞争加剧风险。