核心观点
　　25H1 实现收入148.75 亿元，同比+39.3%，实现归母净利润26.93亿元，同比+42.9%。收入业绩增长和拓店速度亮眼，降本增效能力凸显。25H1 归母净利率18.1%，同比+0.5pct。截至25H1 末公司总门店53014 家，较24H1 末净增9796 家。公司在国内海外双线拓展，持续迭代多品类及供应链能力，打造“供应链+品牌IP+门店运营”核心竞争力，未来专注巩固国内优势并拓展海外多市场、加强基础设施和运营体系建设、深耕品牌和IP 打造。
　　事件
　　公司发布2025 年半年度业绩，25H1 实现收入148.75 亿元，同比+39.3%，实现归母净利润26.93 亿元，同比+42.9%。
　　简评
　　收入业绩增长和拓店速度亮眼，降本增效能力凸显公司25H1 收入+39.3%，归母净利增速快于收入增速。收入结构看，25H1 商品和设备销售收入144.95 亿元，同比+39.6%。加盟和相关服务收入3.80 亿元，同比+29.8%。该增加主要系门店网络扩张；毛利率看，25H1 毛利率达31.6%，同比-0.3pct，其中商品和设备销售毛利率30.3%，同比-0.2pct。加盟和相关服务毛利率82.7%，同比+1.0pct。故而整体毛利率略降主要系部分原材料如柠檬、咖啡豆等25H1 上涨较多，但公司凭借自身供应链和管理的规模优势保证毛利率稳定性，得益于上游采购SKU 和规模均较大、商业模式垂直一体化减少中间环节、精进供应链效率提升；25H1 末现金等价物、定期存款等流动资金1.76 亿元，较2024 年末+58.5%，得益于经营活动现金净额、于香港公开发售及超额配股权获行使所得款项；成本费用端，销售及分销开支占营收比6.1%，同比持平。行政开支占比2.9%，同比+0.3pct。研发开支占比0.3%，同比-0.1pct。25H1 归母净利率18.1%，同比+0.5pct。
　　门店端公司保持快速拓展势头，截至25H1 末公司总门店53014家，较24H1 末净增9796 家。其中内地48281 家，净增9668 家。
　　内地以外4733 家，净增128 家。各线城市占比看，仅新一线城市占比自24H1 的19.9%降至18.4%，其他线均有提升。加盟商数量由24H1 末的19310 名增至25H1 末的23404 名。
　　国内海外双线拓展，持续迭代多品类及供应链能力以2024 年度终端零售额计，公司在全球食品饮料行业排名第72。公司持续打造“供应链+品牌IP+门店运营”为核心的竞争力，力争三位一体总成本领先。公司在海外持续深耕东南亚市场，也适时开拓新市场。公司在印度尼西亚和越南市场重点对存量门店实施运营调改及优化举措。25H1 上述两国市场门店数量有所减少。海外成功开拓中亚市场，于哈萨克斯坦首都阿拉木图市开设首家门店；公司旗下蜜雪冰城和幸运咖均有改善，蜜雪冰城通过增强现有的智慧门店解决方案、提升门店在线渠道运营能力、夯实食品安全培训与管控等举措提升门店质量。截至25H1 末，公司的智能出液机已覆盖超5600 家蜜雪冰城。针对幸运咖，依托公司供应链体系及运营能力，重点通过提升产品力以强化差异化优势，同时加速在全国范围内的门店布局。25H1 幸运咖推出十余款果咖系列新品，定价6 元~8 元，精选鲜橙、青提、番石榴、苹果、石榴、百香果、荔枝和草莓等多种时令水果，迅速获得市场广泛认可；报告期内持续加强供应链和“雪王”IP 的打造，推进营销和数字化发展；未来将专注三大方向：1、巩固国内领先优势并拓展海外，海外持续深耕东南亚，并适时开拓其他市场；2、提升基础设施和运营体系，强化供应链优势；3、品牌建设，使IP 更深入人心，积极履行社会责任。
　　投资建议：预计2025~2027 年实现归母净利润58.68 亿元、68.86 亿元、76.70 亿元，当前股价对应PE 分别为27X、23X、21X，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　1、国内现制茶饮赛道头部品牌近两年预计竞争较激烈，门店规模快速扩张，公司在国内市场门店数量已明显领先其他连锁品牌，后续对于选址和门店管理的要求持续提升，若国内门店规模扩张不及预期，则带来影响；2、国内现制茶饮头部品牌近年价格竞争趋紧，整体价格带若下移，则可能对公司品牌价格带产生一定冲击；随着国内现制茶饮门店数量快速增长，对于加盟商来说，选址和投资回收的难度均有所提升，部分品牌的加盟商回收期方差较大，可能产生供应链和门店运营端持续让利加盟商的情况，对品牌自身盈利能力产生冲击；3、年内外卖平台补贴若后续力度减弱，可能对行业整体增速中枢产生影响，市场竞争或加剧，对加盟商和品牌整体盈利能力产生影响；
　　4、其他产业链环节的成本变化或核心竞争壁垒发生变化可能对公司的影响。