蜜雪集团1H25 实现收入149 亿元（同比增长39%），净利润27 亿元（同比增长44%），净利润率同比改善0.6 个百分点至18.3%，超出我们的预期，主要由于开店数量超预期。
　　我们将2025 年的净利润预测由52 亿元上调至56 亿元，维持2026 年和2027 年的预测分别为62 亿和74 亿，根据DCF 模型，目标价由565 港币上调至566 港币，对应23%的上涨空间，评级由增持上调至买入。
　　全球门店数量超5.3 万家。上半年的门店数量净新增9,796 家，其中中国内地9,668 家，海外128 家。门店数量同比增长23%至53,014 家，中国内地和海外分别达到48,281 和4,733家。中国内地门店中， 一线/ 新一线/ 二线/ 三线及以下城市门店数量占比分别为5%/18%/19%/58%。
　　海外市场稳步推进。东南亚的日均营业额同比正增长；公司在印尼和越南对存量门店实施运营优化；马来西亚和泰国的门店数量稳步增长；4 月在哈萨克斯坦开设了首家门店，哈萨克斯坦已签约超过10 家门店，开拓中亚市场；同时，公司在准备美东、美西、墨西哥、巴西的首店落地，初期将采用直营模式，中期采购加盟模式。
　　幸运咖品牌的进展。幸运咖品牌与蜜雪冰城门店的咖啡实现互补，幸运咖品牌专注现磨咖啡，采用半自动咖啡机现场研磨咖啡，而蜜雪冰城门店的现萃咖啡主要是对茶饮菜单的补充，使用咖啡粉简化门店的操作。幸运咖品牌的核心竞争优势在于供应链，并延续了蜜雪与加盟商利益与共的理念。
　　评级由增持上调至买入。我们看好蜜雪冰城的高性价比的定位，行业最大规模供应链打造的深厚壁垒，IP 雪王带来的高效营销，以及全球化扩张的潜力。
　　风险提示：限售股解禁风险，加盟模式管理风险。