核心观点
　　公司发布2025 年度业绩，2025 年实现收入335.60 亿元，同比+35.2%。实现归母净利58.87 亿元，同比+32.7%。商品和设备销售毛利率略降系收入结构变化及若干原材料采购成本上升，费用率控制稳定。2026 持续提升产品和数字化能力，提质增效协同发力。核心管理层分工调整仍保持稳定。海外门店和多业务能力持续改善，2026 预计持续提质增效。中长期有望维持稳定盈利能力和规模扩张。
　　事件
　　公司发布2025 年度业绩，2025 年实现收入335.60 亿元，同比+35.2%。实现归母净利58.87 亿元，同比+32.7%。
　　简评
　　2025 业绩亮眼，门店高速拓展
　　公司2025 年净利润实现高速增长。毛利率端，商品和设备销售的毛利率由2024 年的31.2%下降至2025 年的29.9%，主要系收入的结构变化及若干原材料采购成本的上升；加盟和相关服务的毛利率由2024 年的80.4%上升至2025 年的82.6%，主要系加盟门店持续扩张，带动规模效应；成本费用总体稳定，2025 年销售和分销开支占营收比6.1%，同比-0.3pct。行政开支占比3.2%，同比+0.2pct。研发开支0.3%，同比-0.1pct。财务成本同比-23.4%。
　　所得税率21.5%，同比-1.8pct。2025 年归母净利率17.54%，同比-0.33pct，总体保持稳定；公司在2025 年实现高速门店拓展，截至2025 年末，中国内地门店数55356 家，同比净增13772 家。
　　内地以外门店4467 家，同比净减428 家。整体门店数59823 家，净增13344 家；分线级看，内地门店中一线占比4.8%，同比持平。
　　新一线占比18.1%，同比-1.5pct。二线占比19.1%，同比+0.9pct。
　　三线及以下占比58.0%，同比+0.6pct。截至2025 年12 月1 日，加盟门店中包含了鲜啤福鹿家的1354 家加盟店。
　　2026 持续提升产品和数字化能力，提质增效协同发力公司将进一步提升端到端供应链能力，将持续提升供应链体系的广度和深度，开发更多、更丰富的优质资源，打造更加敏捷高效的冷链物流体系，持续稳健地投资建设产能，围绕“真、鲜、纯”品质持续深化对现制饮品的应用研发。在海外将持续打造与国内同等高水平的供应链体系；其次将致力于数字化和智能化赋能；此外将持续深耕品牌IP。
　　原首席执行官张红甫已卸任首席执行官，并将继续参与集团的重大决策。原执行副总裁及首席财务官张渊接任集团首席执行官，公司核心管理层仍然稳定，且分工定位和战略布局将更加明确。2026 年公司门店端预计开店速度有所放缓，将主要以提质增效作为目标。海外门店持续发展，东南亚市场去年下半年调改后效果显著，新店营业额较老店大幅提升，今年海外门店有望净增加；其他业务持续稳健推进，咖啡占比将持续提升，现磨咖啡设备和产品逐步升级。鲜啤福鹿家持续验证并拓展优质模型。截至2025 年年末，公司已在淄博、保定、重庆、杭州等国内23 个城市落地“蜜雪冰城旗舰店”，年内将继续推进布局。预计2026 年持续推进国内产能和越南等海外产能建设。公司品牌心智持续向好，多业务和多产品协同发展趋势增强，中长期有望维持稳定盈利能力和规模扩张。
　　投资建议：预计2026~2027 年实现归母净利润65.00 亿元、72.19 亿元，当前股价对应PE 分别为18X、16X，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　1、国内现制茶饮赛道头部品牌近两年预计竞争较激烈，门店规模快速扩张，公司在国内市场门店数量已明显领先其他连锁品牌，后续对于选址和门店管理的要求持续提升，若国内门店规模扩张不及预期，则带来影响；2、国内现制茶饮头部品牌近年价格竞争趋紧，整体价格带若下移，则可能对公司品牌价格带产生一定冲击；随着国内现制茶饮门店数量快速增长，对于加盟商来说，选址和投资回收的难度均有所提升，部分品牌的加盟商回收期方差较大，可能产生供应链和门店运营端持续让利加盟商的情况，对品牌自身盈利能力产生冲击；3、年内外卖平台补贴若后续力度减弱，可能对行业整体增速中枢产生影响，市场竞争或加剧，对加盟商和品牌整体盈利能力产生影响；
　　4、其他产业链环节的成本变化或核心竞争壁垒发生变化可能对公司的影响。