23 年收入/归母净利同比+0.3%/-6.1%，维持“买入”评级3 月28 日公司发布2023 年业绩公告：23 年实现收入/归母净利308.7/ 23.7亿元，同比+0.3%/-6.1%，归母净利低于我们此前的预测（27.7 亿元）；其中2H23 实现收入/归母净利155.7/8.7 亿元，同比-1.9%/-28.7%，环比上半年+1.8%/-41.5%。地产偏弱运行下行业需求承压，叠加原材料成本降至低位，塑管价格竞争激烈拖累收入增速。考虑到24 年竣工侧压力较大，叠加地方资金偏紧，竞争趋势或延续，我们调整24-26 年归母净利预测为25.7/29.0/33.4 亿元（前值31.6/37.2/-亿元），可比公司24 年Wind 一致预期12.1xPE，考虑公司具备产能优势、较高市占率，但H 股相对流动性偏弱，给予24 年5xPE，目标价4.51 港元（前值5.80 港元），维持“买入”。
销量快速增长，竞争优势显著；成本侧降幅偏大，盈利能力有一定支撑根据公司业绩公告，23 年公司塑料管道/建材家居/其他业务收入分别为245.85/28.4/34.4 亿元，同比-4.0%/+5.0%/+40.3%，塑管业务实现PVC 产品销量/ 销售均价/ 收入194.1 万吨/7209 元/140.0 亿元， 同比+9.3%/-18.3%/-10.7%，实现非PVC 产品销量/销售均价/收入70.5 万吨/15010 元/105.9 亿元，同比+14.5%/-6.9%/+6.6%。成本侧，据Wind，23年PVC 树脂均价为6127 元/吨，同比-19.9%，全年毛利率26.3%，同比-0.5pct，2H23 毛利率24.8%，同比-2.3pct，环比-3.0pct。
23 年期间费用率同比增长2pct，偿还长期借款资产负债率有所下降23 年期间费用率14.1%，同比+2.0pct。其中销售/管理/财务费用率分别为5.1%/5.4%/3.6%，同比+0.3/+0.3/+1.4pct，其中包含研发费用12.4 亿元，研发费用率4.0%，同比+0.05pct。23 年计提减值8.6 亿元，同比+84%。
23 年公司归母净利率为7.7%，同比-0.5pct；2H23 归母净利率为5.6%，同比-2.1pct，环比-4.1pct。23 年末公司资产负债率/有息负债率分别为59.5/32.4%，同比-2.2/-2.5pct，主因长期借款绝对值下降较多，同比-32.3%。
2023 年派发每股现金分红0.2 港元，我们测算分红率约为24%。
万亿国债下达完毕，节后市政水利实物量修复节奏较快23 年四季度中央财政增发23 年特别国债，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板。根据国家发改委，2 月7 日万亿元增发国债项目已全部下达完毕，水利建设资金来源保障增强，24 年或有望迎来提速。从我们的实物量高频跟踪情况看，截至3 月23 日（农历第6 周），PE 管开工率36%，农历同比+4pct，华南PVC 下游开工率51%，农历同比+6pct，市政水利相关实物量修复节奏快于往年，或对24 年管材需求形成一定支撑。
风险提示：上游原料涨价风险，行业竞争加剧风险，光伏业务大额亏损。