上半年营 收基本持平，平稳过渡：公司2021年上半年实现营业收入29.52亿元人民币（下同），同比下降0.36%；股东净利润3.87 亿元，同比下降28.33%；调整后股东净利润5.25 亿元，同比下降16.82%。导致利润降幅高于收入的原因主要是2021 年上半年毛利率受部分产品价格下降以及毛利率低的产品销售占比提升影响同比降低8.01pct。
　　创新药研发进展顺利，即将迎来收获期：今年以来，公司在全球和国内的新药研发均取得较多积极进展。其中，（1）2021 年1 月，博安生物的地舒单抗生物类似药于国内完成III 期临床所有受试者末次给药；（2）2021年1 月，利培酮微球（LY03004）获NMPA 批准上市；（3）2021 年3 月，安舒法辛（LY03005）治疗抑郁症的国内III 期临床试验达到预设终点，且于6 月向CDE 提交上市申请并获受理；（4）2021 年5 月，利斯的明多日透皮贴（LY30410）具备在欧盟多个参审成员国的上市许可资格；（5）2021 年5 月，博安生物的贝伐珠单抗（LY01008）获CDE 批准上市，用于治疗晚期、转移性或复发性非小细胞肺癌和转移性结直肠癌，并于7 月和8 月分别获批用于治疗复发性胶质母细胞瘤和肝细胞癌。目前公司合计分别有3 个（安舒法辛（中国）、安舒法辛（美国）、利培酮微球（美国））和11 个创新药项目处于NDA 阶段和临床III 期/关键性临床阶段（含不同地区），另有较多创新产品处于其他研发阶段。未来两三年公司将迎来创新药的收获期，且有望通过创新产品的海外上市，顺利打开国际市场。
　　盈利预测与估值：我们维持2021-2023 年预测收入55.94、65.16 和76.16亿元；综合考虑今年综合毛利率和销售费用率下降，略微下调2021 年预测股东净利润至6.90 亿元，下调幅度为1.3%；随着公司更多高毛利率创新药的陆续上市，未来公司综合毛利率将逐步上升，上调2022-2023 年股东净利润至8.32 亿元和9.98 亿元，上调幅度分别为4.8%和11.3%。维持目标价5.00 港元，对应2021-2023 年分别为19.42、16.11 和13.42 倍市盈率，21PEG 为2.29，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：新药研发进度和销售不及预期，政策风险，市场竞争加剧。