事件
　　公司商业化在即，BD 成为贡献营收的主力，2024 年首次实现盈利2024 年，公司全年营收为5.04 亿元（+2544%），营收的增加主要来自于与默克（Merck）达成Pimicotinib（CSF-1R）大中华区授权协议，首付款7000 万美元（约5 亿人民币）以及艾力斯的100 万美元里程碑收入（约700 万人民币）。净利润达2830 万元（2023年：-4.3 亿元）。公司目前现金储备充沛，截至2024 年12 月31日，现金及银行结余19.6 亿元。公司在2024 年首次实现年度盈利。2025 年，公司核心管线Pimicotinib 有望递交全球NDA，商业化在即。
　　公司中晚期在研管线进展亮眼，不乏FIC/BIC 潜力产品Pimicotinib 的腱鞘巨细胞瘤（TGCT）的III 期关键临床数据具备“best-in-class”潜力。移植物抗宿主病（cGvHD）适应症预计25 年开设临床III 期研究。Merck 拥有Pimicotinib 的全球商业化的独家授权。我们预测该分子全球销售峰值有望达到20 亿USD 以上。
　　公司围绕FGFR 靶点布局了丰富的在研管线，潜在可覆盖全球约190 万名患有FGFR 基因变异的胆管癌、肺癌、胃癌及乳腺癌患者。靶向特定FGFR4 亚型的ABSK011、靶向FGFR2/3 亚型ABSK061互为补充，并布局新一代FGFR 突变体抑制剂ABSK121（泛FGFR 变异）和ABSK012（FGFR4 变异）。
　　1） ABSK011（FGFR4）在2L FGF19+ HCC 患者中展现较好疗效，预计2025 年启动单药治疗2L FGF19+ HCC 的关键临床，公司预计在2028 年左右上市。我们预测该分子在单药治疗2L+ HCC 以及联合治疗1L+ HCC 适应症均有望获批，全球潜在销售峰值超12 亿USD。
　　2） ABSK061（FGFR2/3）：针对实体瘤/软骨发育不全症进行研发。在Ia 期实体瘤患者的治疗中展现出优异疗效，客观缓解率（ORR）达到37.5%。2025 年，ABSK061 联合免疫治疗2LFGFR2/3 变异实体瘤的II 期临床有望开展；联合化疗和免疫治疗1L FGFR2 突变胃癌的II 期临床进行中；单药治疗软骨发育不全症有望进入临床I 期。公司预计2030 年上市。
　　口服PD-L1 抑制剂，有望切分PD-(L)1 市场
　　2023 年，全球PD-(L)1 市场规模为520 亿美元。全球暂无PD-1/PD-L1 小分子药物获批。
　　公司口服PD-L1 抑制剂ABSK043，在PD-L1 高表达肺癌患者中实现41.7%的ORR，且未出现间质性肺病等严重副作用。相比需要静脉注射的PD-1/PD-L1 抗体，口服剂型可大幅提升患者依从性，降低治疗成本。公司预计2030 年上市。
　　早期临床管线丰富，产品矩阵逐渐完整
　　公司注重早期研发投入，具备15 个以上临床前候选化合物。公司40%以上员工来自早期R&D 部门。30%以上开支用于早期研发，每年持续推进2~4 个临床前候选化合物（PCC）和1~2 个IND。公司早研布局了ABSK112（第二代EGFR Exon20ins）、ABSK131（PRMT5*MTA）、ABSK051（CD73）、ABSK141（KRAS-G12D）等早研管线。2025 年AACR，公司发布了ABSK112、ABSK131、KRAS G12C 抑制剂等分子四项最新的临床前研究结果，初步验证了抗肿瘤潜力。ABK3376（EGFR-C797S）与艾力斯达成独家授权许可合作（大中华区），首付款+里程碑付款高达$188M，及额外的销售提成。我们认为公司优秀的早研实力能提供创新的持续动力，并且有望通过持续性对外授权早研分子，贡献现金流，增加研发成功率。
　　盈利预测及估值
　　根据公司未来可能获得的里程碑付款收入以及特许权使用费，我们预计公司FY25-27营收分别为6.0/4.2/5.6 亿元。对应FY25-27 的净利润为0.0/0.8/2.0 亿元。我们使用经风险调整的贴现现金流（DCF）模型及2026-2035 财年的现金流预测对该公司进行估值。基于WACC 10.0%，永续增长率3.0%，对应目标价13.4 HKD/股，首次覆盖给予“优于大市”评级。
　　风险
　　新药研发风险，行业竞争加剧风险，汇率风险，政策风险等。