1H24 业绩超过我们预期
　　公司公布1H24 业绩：收入同比增长67.6%至16.65 亿元，分阶段：IND 前/IND 后收入同比增长76%/62%至6.5 亿/10.1 亿元，分地区：北美/中国/欧洲收入8.2 亿/4.4 亿/3.1 亿元，同比增长124%/22%/35%。；毛利润同比增长133.4%至5.35 亿元，毛利率为32.1%，同比提高9.0ppt；净利润同比增长175.5%至4.88 亿元，净利率为29.3%，同比提高11.5ppt；经调整净利同比增长146.6%至5.34 亿元，经调整净利率为32.0%，同比提高10.2ppt；由于偶联原液（DS）及偶联制剂（DP）的产能迅速爬坡、成本控制以及经营效率提升，1H24 利润超过我们预期。
　　发展趋势
　　项目数量快速增长，期待商业化项目放量。截至1H24，公司综合项目数167个（1H23/2023 年为110/143 个），其中临床II&III 期项目数29 个（1H23/2023年为16/21 个），PPQ 项目9 个(2023 年为5 个)，药物发现项目538 个（1H23/2023 年为350/427 个）。1H24 新增26 个综合项目，我们预计公司在全球新增项目数市占率维持高位。公司预计PPQ 项目将于2024 年及以后递交上市申请，随着PPQ 项目进展，我们认为公司可能于2026 年前后开始较多商业化项目生产。管线内项目进展顺利，1H24，41 个项目从药物发现推进至CMC 阶段，并有12 个项目从临床前开发阶段进入早期临床开发阶段。
　　在手订单强劲增长，持续产能扩张及人才建设。截至1H24，公司在手订单8.42 亿美元（1H23/2023 年为4.1/5.8 亿美元），同比+105.0%。公司预计无锡厂第2 条双功能产线及DP3 线于4Q24/ 2Q25 投产。新加坡厂已于2024年3 月破土动工，公司预计2025 年末或2026 年初上线。1H24 公司CAPEX金额为5.2 亿元，公司维持2024 年CAPEX 指引15-16 亿元。我们认为随着单抗产线投产及爬坡，公司毛利率有望逐步提升。截至1H24，公司员工数量为1,496 人（1H23/2023 年为869/1,178 人），同比+72.2%，公司预计2024年底员工人数将增加至2,000+。
　　盈利预测与估值
　　由于需求持续旺盛、产能迅速爬坡、成本控制以及经营效率提升，我们上调2024/2025 净利润11.7%/7.1%至6.37 亿元/10.28 亿元。当前股价对应2024/2025 年31.3 倍/19.4 倍市盈率。考虑到近期医药板块系统性调整，我们维持跑赢行业评级和29.00 港元目标价(基于DCF 估值法)，对应49.2 倍2024 年市盈率和30.5 倍2025 年市盈率，较当前股价有57.4%的上行空间。
　　风险
　　行业研发支出削减，新增项目不及预期，竞争格局恶化，贸易及政策风险。