ADC 行业方兴未艾、多因素推动需求端持续强劲，供给端格局较好。1、需求端：ADC 药物开发持续强劲、投融资不断活跃、地缘预期逐步改善：①据公司公众号及沙利文数据，2024 年上半年全球ADC 生物偶联药已公开披露的总交易额已超过160 亿美元（同比+65%），预计2030年全球ADC 市场规模有望增长至647 亿美元2024-2030 年CAGR 约为28.8%；②12 月7 日，美国2025 财年《国防授权法案》最终协议文本公布，生物安全法案未被列入，地缘博弈悲观预期有望逐步改善；2、规模、格局：ADC 研发生产壁垒较高，全球市场呈持续快速增长趋势：
　　根据沙利文数据，预计2030 年ADC CRDMO 市场规模达到110 亿美元，2024-2030 年CAGR约27.2%，外包率有望在70%-80%。格局上看，源于ADC 研发生产的高壁垒特性，全球ADCCRDMO 行业相对较为集中，按2022 年收入口径计算，公司市占率国内第一、全球第二。
　　全球领先的端到端一体化ADC CRDMO 服务平台，全球化生产战略稳步推进。1、行业领先的R+D+M 一体化平台，工艺优化能力出众：公司深耕ADC CRDMO 领域11 年、拥有全球领先的CRDMO 一体化服务平台及先进的WuXiDARxTM 工艺技术；2、生产基地效率最大化，全球化生产战略稳步推进：①公司在无锡、上海与常州基地的专业设施均位于方圆200 公里范围内，确保协调开发及制造，并有效管理供应链以及进行无缝技术转让；②产能建设方面，公司计划持续扩大无锡基地制剂产能，同时在新加坡建设四条生产线，为客户实现全球化供应链管理。
　　商业化项目逐步落地，跟随分子策略有望持续收获。1、客群基础优厚，CMC 项目持续快速增长：①公司凭借全方位的技术实力成为领导全球生物偶联药物开发的合作伙伴，深受客户信赖，积累了广泛、高粘性且快速增长的客户群，2024H1 公司客户数量达到419 名，其中全球前二十大药企中有13 家同公司合作；②公司2024H1 共有41 款ADC 候选药物从发现阶段进入CMC开发阶段（+37%），在公司的167 个进行中的综合CMC 项目中有56 个由客户或其外包服务供应商转让至公司；2、2025 年预计为首个商业化项目创收元年，后端业务有望持续维持快速增长：①随着漏斗项目持续向后端延伸，公司后端业务占比也呈持续提升态势，2024H1 达到60.7%；②我们预计2025 年公司有望迎来首个商业化项目创收，有望带来新的增长动能。
　　盈利预测与估值：结合公司业务布局规划及产能落地情况，我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为33.33 亿元、48.97 亿元、64.63 亿元，增速分别为+56.9%、+46.9%、+32.0%；归母净利润分别为8.39 亿元、11.53 亿元、15.02 亿元，增速分别为+195.8%、+37.5%、+30.3%。
　　考虑到公司为全球领先的端到端一体化ADC CRDMO 服务平台，所处行业高景气、公司优势显著，商业化放量在即，未来可期，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、产能提升不及预期风险、毛利率下降的风险、原材料供应及其价格上涨的风险、环保和安全生产风险。