在上篇《ADC CDMO 行业报告》中，我们对于行业需求以及竞争情况进行了深入讨论，本篇将聚焦于行业龙头药明合联，分析其在R、D、M 端如何展现全方位的竞争优势，以及从商业化发展阶段看，看好未来增长的潜力空间。
　　乘 ADC 东风，先进技术及高质量交付引领行业发展：当前ADC 药物研发及资本市场双热，中国药企已跻身全球第一梯队，药明合联作为当之无愧的ADCCDMO 龙头企业，在技术平台、质量、效率以及成本等方面全球领先，我们估算市场份额约20%。2024 年收入40.52 亿元，四年CAGR 达到133%；盈利能力显著提升，2024 年净利润10.70 亿元、同比+122%。
　　客户及项目质量彰显公司实力，在手订单高增驱动长期增长：
　　客户端：截至2024 年底服务客户数499 家，且客户质量彰显公司实力，全球TOP20 药企中有13 家是公司客户，2024 年中国药企出海且交易金额超10 亿美元的ADC 授权项目中60%为公司客户。
　　订单端：截至2024 年底，在手未完成订单总金额9.91 亿美元、同比+71%，为业绩可持续增长保驾护航。
　　R&D 行业领军者，发挥导流优势M 端空间蓄势待发R 端：技术引领。针对偶联中较难的DAR 值控制，公司2020 年推出WuXiDAR4TM 平台，并在2024 年升级为WuXiDARx，可根据客户需求调控DAR 值。截至2024 年底已有45 个PCC 及7 个临床项目成功开发。
　　D 端：效率领先。公司已成功将ADC 的开发从DNA 到IND 的周期缩短至15 个月以内，相比行业平均水平缩短近一半；并将后期工艺开发到BLA的周期控制在24-36 个月。截止2024 年底，公司服务iCMC 项目194 个，临床I 期/II 期/III 期项目数分别为58/18/15 个。
　　M 端：商业化初启航空间大，全球双厂战略。公司2024 年首个ADC 项目商业化，另有8 个PPQ 项目预计有更多潜在BLA 提交，未来空间可期。
　　公司稳步推进无锡、新加坡产能建设，为客户提供更灵活的供应链选择。
　　投资建议：公司行业龙头地位全方位领先，在R 端、D 端已经展现出技术及速度上的明显优势，我们相信凭借CRDMO 一体化优势，公司助力、伴随头部企业及明星项目成长，M 端规模化放量空间值得期待。预计2025-2027 年实现净利润14.4、18.8、25.6 亿元，对应PE 27.8、21.3、15.7 倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：地缘政治动荡、行业监管变化、汇率波动、行业竞争加剧等风险。