预计2024-25年业绩将逊于预期
　　我们近期审视了公司营运表现，预计2024-25年收入与盈利将逊预期，全因：1）管理层表示2024年初至今由手国内上游创新药企业融资环境不佳减少研发支出，新增项目情况略逊预期。2）美国生物安全法案的不明朗导致年初至今部分美国客户在签署长期订单方面有顾虑。新增项目数量不达预期将影响产能利用率及毛利率。此外，公司的爱尔兰生物药原液生产基地年初投产，公司预计投产初期利润率将低于现有成热业务，因此2024 25年将拖累公司利润率。综上，我们将2024-25E收入预测分别下调7.1%与12.4%，股东净利润及反映核心业务盈利的经调整净利润分别下调16.2%与18.3%及12.6%与15.8%。美国众议院版本生物法案较参议院温和，但预计2028年后美国药企将逐步退出合作美国众议院日前投票通过《生物安全法》草案的修订版（H.R.8333），提议要求美国药企2032年1月1日前终正与公司合作，这将为公司在美国的业务提供8年过渡期。由于早前参议院版本的章案（S.3558）未提过波期，因此众议院版本的草案化教较温和。未来而言，美国参议院与众议院将协商法案细节后再提交美国总统审批。通常来说，药企更换研发外包服务提供商需要时间与资金，因此设定过渡期对美国药企有利，我们预计最终的法案将考虑这一点。尽管如此，众议院的草案并未修改希望美国药企脱钩的长期导向，仍希望美国药企从2032年起退出与公司合作。由于部分订单需3年以上时间完成因此我们认为从2028年起与美国药企将逐步退出与公司合作，2032年起公司收入将来美国以外地区。
　　日标价调整至13.00港元，维持“中性”评级
　　美国业务收入占公司2023年收入的47.4%。美国3月初公布的参议院版本的草案措辞非常严厉，导致市场担忧美国政府希望该国药企短期内退出与公司的合作，但本次众议院的草案言辞较密议院温和，因此市场忧虑将有所舒缓，因此下调DCE模型中风险溢价假设。尽管如此，如法案最终获批，美国药企将逐步退出与公司的合作，公司长远前景将受影瞻，我们门将DCF模型中永续增长率假设调整为1.0%。自标价从20.90港元调整至 13.00港元，以反映盈利预测的下调及对公司长远前景的担优。
　　风险提示：（一）医药行业融资环境持续偏差将影响研发外包服务需求：（二）项目进展中出现问题可能中断：（三）如美国生物法案最终版严厉程度超预期将影响业绩