事件：公司发布2025 年半年报，实现收入99.53 亿元（YOY+16.1%），实现归母净利润 23.39 亿元（YOY+56.0%），毛利率同比提升3.6pct 至42.7%；盈利端改善明显，业绩符合预期。
　　点评：
　　整体项目数再创新高，海外市场收入快速增加。25H1 公司新增86 个项目，总体项目数达864 个，其中“赢得分子”项目9 个，包括2 个临床III 期项目，且绝大多数是复杂药物分子，体现公司专业能力强大。25H1 公司临床前收入同比增 35.2%，业务回暖迅速；临床早期阶段收入同比降 29.7%，系数个大型项目推进至后期开发或商业化阶段及订单时间安排所致。从地区来看，北美地区收入同比增长20.1%，为公司收入主要推动力；欧洲地区与中国地区收入整体稳健，分别同比增长5.7%和下滑8.5%；其他地区收入同比快速增长136%，反映公司在新兴市场加大开拓力度。
　　后期项目放量，订单储备充足。截至25H1，公司未完成订单总额为203 亿美元（含114 亿美元服务订单、90 亿美元潜在里程碑付款），其中三年内未完成订单42 亿美元，整体恢复增长。公司现有临床III 期及商业化生产项目数分别为67 与24 个，收入同比增长24.9%，印证早期项目进入成熟阶段及现有商业化项目持续爬坡的成效，也支撑未来潜在订单。公司预计25 年完成25 个PPQ（工艺性能确认），相较24 年16 个PPQ 呈现大幅提升，98%的PPQ 生产成功率为后续商业化生产奠定基础。
　　盈利预测、估值与评级：公司整体经营状况良好，早期研发端与晚期临床及商业化生产端收入提升明显。由于减值费用有所提升，其他收入略低于我们此前预期，我们给予更加保守的盈利预测，下调25-27 年归母净利润预测为42.7/46.7/53.5亿元（前值为42.8/49.3/57.5 亿元，分别下调0.26%/5.32%/7.02%） 对应PE 为27/25/22 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：公司产能扩张计划或不及预期；生物药CDMO 市场的竞争程度加剧；地缘政治风险或影响海外收入。