公司发布2025 年中报：2025 年上半年公司实现收入99.5 亿元、同比+16.1%，持续经营收入同比+20.2%，扣除药明合联后收入同比+9%；毛利率42.7%、同比+3.6pct；归母纯利23.4 亿元，同比+56.0%；经调整归母纯利23.9 亿元，同比+6.2%。
　　后端业务增长提速，为后续业绩增长保驾护航：
　　分阶段，IND 前收入41.5 亿元、同比+35.2%；临床Ⅰ/Ⅱ期收入13.3亿元、同比-29.7%，主要受数个大项目推进到后期以及订单时间安排的影响；临床Ⅲ期/商业化收入42.9 亿元、同比+24.9%。
　　分药物类型，生物药CDMO 业务收入83.5 亿元、同比+9.1%，XDCCDMO 业务收入27.0 亿元、同比+62.2%；其中药明生物和药明合联关联收入10.9 亿元。
　　分地区，北美收入60.2 亿元、同比+20.1%，欧洲收入19.7 亿元、同比+5.7%，中国收入13.0 亿元、同比-8.5%。
　　3 年未完成订单增长提速：截至6 月底公司在手未完成订单203.4 亿美元（24年底184.9 亿美元），订单增长系临床Ⅲ期项目推进、商业化生产项目爬坡和早期项目的临床进展共同推动；3 年内未完成订单42.1 亿美元、同比+15.6%。
　　后端项目持续增加：上半年公司新签项目86 个、创上半年新签新高，漏斗内总项目数达到864 个，其中临床Ⅲ期/商业化项目67 个/24 个，相比2024 年底分别+1/+3 个。预计2025 年完成PPQ 项目25 个、同比+56%，前次交流预期全年PPQ 完成24 个。
　　上调投资评级至“强烈推荐”：我们看好公司CRDMO 业务模式，M 端项目持续增长为公司后续业绩增长奠定基础，R 端合作授权项目持续推进，公司获得首付款/里程碑付款以及权益分成，拉升公司整体的利润水平。公司预计全年收入增速由前次交流的12-15%提升至14-16%，盈利水平稳步提升，彰显增长信心。考虑到公司当前订单以及后端项目增长快于预期，我们预计2025-2027 年实现收入215、251、306 亿元，归母净利润45.3、50.7、64.4亿元，对应PE 为28、25、20 倍，上调投资评级至“强烈推荐”。
　　风险提示：地缘政治、汇率波动、投融资环境波动、产能建设不及预期、竞争加剧等风险。