公司在外部环境存在较多不确定性的1H25 仍取得稳健增长，且主要来自同店内生增长。随着外部扰动企稳，管理层预计2H25 收入增速将复苏至双位数，而外延扩张将驱动2026 年增速重回20%+。公司积极布局新业务机会，我们看好其由海外扩张+技术升级驱动的长期成长逻辑，维持买入及目标价42 港元。
　　1H25 业务稳健增长且现金管理能力改善，2H25 料再提速：收入和经调整净利润分别同比增9.5%/15.2%至14.9 亿/1.7 亿元（人民币，下同），线下业务收入+11.1%，主要来自同店内生增长（线下同店同比+8.2%，新店贡献2.9%增速）。从业务核心指标表现来看，门诊人次强劲增长15%，客单价下滑5%，继续受外部环境和主动加强合规管理影响，但环比2H24 已企稳。公司宣布中期派息0.35 港元/股，对应约50%派息率，同比大幅提升。
　　现金流表现优异，自由现金流增466%至2.1 亿元，为后续进一步外延扩张和提升股东回报打下坚实基础。管理层更新指引：1）2H25 门诊量增速将超1H25、同时客单价保持稳定，全年收入将增10-15%，净利润和EBITDA将增长30%+；2）2026 年市场将有进一步整合机会，公司将把握该窗口开展并购，收入增速有望超20%。
　　战略升级持续驱动长期成长：2H25 起，公司将在深耕现有业务基础上，聚焦四大新战略：1）AI 赋能中医诊疗，国医AI 分身于8 月初发布后，最近一周处方支付率达76.7%、专家审核处方采纳率超80%，医患满意度表现优异，今年AI 布局有望贡献千万级收入；2）加强海外扩张，继续渗透新加坡市场、推进中国香港市场开发；3）新媒体流量平台化，借助小红书、抖音等平台引流的首诊人数已占1H25 线下新用户数的7.6%；4）自主定价产品1H25 销售额增长超两倍，2H25 有望再获8 个制备号，到年底总制备号数量将达到22 个，同时积极推进产品在新加坡的认证。
　　维持买入：我们基于1H25 业绩和管理层指引下调2025-27 年收入预测15-17%、但略上调利润率预测，同时将DCF 模型起始预测年份滚动至2026年，维持42 港元目标价，对应18 倍/0.7 倍2026 年市盈率/PEG。公司当前股价对应不到0.6 倍2026 年PEG，有较大修复空间，维持买入。