事项：
　　2025 年下半年，公司持续加快国内外业务拓展步伐，不仅在国内通过战略性并购新增4 家分院，更在海外与新加坡综合数字医疗平台1doc 达成合作，形成“国内重点城市深度渗透+海外战略加速推进”的立体化发展新格局。同时，公司持续进行股份回购，彰显了管理层对未来发展的坚定信心。
　　评论：
　　国内扩张：重点城市密集落子，两大战略性并购意义重大。2025 年7 月至今，固生堂通过并购新增4 家分院，分院总量将增至87 家，进一步夯实了区域服务能力。其中，两大并购事件具有重要的战略意义：（1）并购深圳天元中医院，打通医保统筹关键环节：公司于2025 年6 月与深圳天元中医肛肠医院达成收购协议，该分院已于8 月1 日开业。深圳天元中医医院为建筑面积超 5000 平方米的二级专科医院，在胃肠及肛肠专科领域积累了显著口碑。此次并购后天元医院将帮助固生堂在深圳地区接入医保统筹，极大提升了公司在深圳市场的支付端优势和综合竞争力。（2）并购天津平安门诊，成功进军全国第四大中医市场：公司于2025 年6 月收购天津河西平安综合门诊部的控股权，天津河西平安分院面积约2000 平方米，已于8 月1 日开业。天津为仅次于北京、上海、广州的全国中医药服务第四大城市，此次进驻为公司在京津冀地区的深耕和未来收入增长打开了新的空间。公司年内已成功新进天津、成都、汕头三座城市，并在多个重点城市加密布局，其高效且可复制的外延扩张能力持续得到验证
海外布局：与新加坡1doc 合作，加速规模化出海。10 月22 日，固生堂与新加坡综合数字医疗平台1doc 达成战略合作，双方将共同成立合资公司，由固生堂持股70%并全面负责运营管理。该合作模式将借助1doc 在新加坡已运营的9 家自有诊所及21 家附属诊所的成熟网络，帮助固生堂快速实现规模化布局，并通过在中西医结合的场景下实现高效的患者转化。这是继公司在新加坡设立首家医疗机构后，推进中医服务出海的又一重要里程碑。
　　股份回购积极：彰显管理层对长期价值的信心。自2025 年9 月1 日启动本轮回购计划以来，公司已累计实施42 次股份回购，总回购量达814 万股，总投入约2.47 亿港元。2025 年11 月6 日公司董事会再次决议行使回购授权，拟新增最多不超过3 亿港元的回购额度，叠加此前已宣布的3 亿港元回购计划，本轮回购总规模将达6 亿 港元，创下公司上市以来回购计划的最高纪录。
　　投资建议：我们认为公司业绩增长确定性较强，根据公司2025 年中报和最新经营情况，预计公司2025-2027 年的归母净利润分别为4.00、5.18 和6.64 亿元，同比增加30.5%、29.4%和28.2%。当前股价对应2025-2027 年PE 分别为15.8、12.2 和9.5 倍。参考医疗服务可比公司，给予公司2026 年20 倍目标PE，对应目标股价49.09 港元。维持“强推”评级。
　　风险提示:自建或并购新店进展不及预期；核心专家资源流失等。