23 年Q1 经调整EBITDA 远超预期
　　美高梅中国公布了23 年Q1 业绩，净收入为48.4 亿港元（下同），同比+131.2%/环比+254.3%；博彩收入51.9 亿（同比+132.2%/环比+254.7%），跑赢行业平均增速；非博彩收入4.9 亿（同比+68.4%/环比+110.8%）；经调整EBITDA 为14.1 亿，恢复至19 年同期的87.3%，远超预期。经调整EBITDA 利润率达到29.2%，超越19 年同期的水平，更创出自17 年Q4 以来最高水平。
　　自18 年开业以来表现较为疫弱的美狮美高梅录得业绩大翻身，是集团整体业绩超预期的主要推手，这归功于1） 集团翻新了旗下博彩区及其他设施吸引大量中场客人；2） 项目增加了138 张（vs 22Q4）赌枱；3） 得益于较高的酒店入住率（89.3%）。美狮美高梅在Q1 的中场博彩收入录得较19 年同期增长40.2%，而调整EBITDA 亦录得7.2 亿，较19 年同期增长32.1%，EBITDA 利润率达到28.7%，创开业以来的季度新高。
　　管理层业绩电话会要点
　　管理层在业绩电话会上指出：1） 集团在Q1 的市场份额有15%，有信心可维持现有的市占率，主要基于集团获额外分配200 张赌枱，提高了赌枱调配的灵活度；2） 额外获批的200 张赌枱的其中100 张已投入使用，余下一半待市场进一步复苏和完成翻新赌场后也会陆续投入营运；3） 4 月的博彩收入及EBITDA 恢复至疫情前90%+；4） 直接贵宾厅的EBITDA 利润率约13-15%；5） 预计集团的EBITDA 利润率可达到高20%的水平，主要是由利润率较高的中场业务带动及可节省部分员工成本（特别是管理人员层面）。
　　澳门博彩收入及入境旅客恢复率持续优于预期
　　整体澳门博彩业在稳步复苏，4 月澳门博彩收入录得147.2 亿澳门元，相当于日均4.91亿澳门元，恢复至19 年同期的62.4%，我们估计中场博彩收入已恢复至19 年同期90%+，优于预期。此外，今年1-3 月日均访澳旅客分别为4.5/5.7/6.5 万人次，4 月进一步上升至7-8 万人次，相当于恢复至19 年同期75%左右。
　　上调目标价至15.06 港元，维持“买入”评级
　　基于Q1 的业绩及4 月澳门整体博彩收入的恢复状况，我们把23-25 年净收入分别上调22.4%/3.7%/0.9%至202.4 亿/242.9 亿/256.1 亿港元；把23-25 年经调整EBITDA 分别上调33.6%/7.2%/1.8%至51.3 亿/68.3 亿/73.4 亿港元。
　　我们按照24 年经调整EBITDA（预计已恢复正常的营运环境）作估值，给予12.5 倍估值倍数，并以11.9%的权益成本折现至23 年底，把目标价从14.68 港元上调至15.06 港元，相当于23 及24 年16.6 及11.4 倍EV/EBITDA，潜在升幅达58.5%，维持“买入”评级。
　　风险提示：（一）签证政策再度收紧；（二） 内地加强跨境资金管制；（三） 市占率因竞争加剧而流失