2024 年上半年业绩概况：公司收入同比增长12.2%至129.8 亿元人民币(同下)。量价拆分来看，量增长>20%，价格（人民币计）减少约7%。毛利率提升6.6pct 至29.0%，主要受益于1）整体产能利用率有所上升， 2）海外工厂的效率及生产能力在提升的影响; 毛利率恢复速度比预期快。经营费用率减少0.47pct 到9.4%。有效税率为9.8%，比预期低；由于海外还没有执行新的税务政策。公司录得归母净利润增长22.6%到29.3 亿元。收入可能没达市场预期；但毛利率表现靓丽，费用控制也良好。拟派中期股息1.25 港币；派息率为58.3%。
运动类和欧美地区表现平稳；休闲类和国内/日本地区为主要增长动力：
分产品来看， 运动类/ 休闲类/ 内衣类/ 其他分别录得+7.6%/+20.0%/+47.4%/+12.2%的变化。运动类的增长主要受益于国内市场的带动，休闲类的表现则受益于日本/欧洲及其他市场需求的上升。从地区分布来看， 欧洲/ 美国/ 日本/ 其他区域/ 国内市场分别录得+4.4%/+2.7%/+27.0%/+7.4%/+20.0%的变化。耐克/阿迪达斯/ 优衣库/彪马的增长分别为-6.5%/+23.8%/+33.8%/+14.2% ； 其占比的总和为79.5%(减少0.3pct)。国内品牌的占比为11.2%（增加0.4pct)。
预计全年订单增长可达15-20%，下半年毛利率预计应能维持2Q 的表现：上半年的销量增长>20%，但价格减少约7%；主要因为多接了休闲和内衣类产品的订单，而其单价则较低。全年来看，预计订单增长可达15-20%。价格的跌幅在下半年应可收窄。毛利率方面：估计1Q 达28%左右，2Q 达29.8%左右；下半年预计应能维持2Q 的表现。工资方面：估计内地提升了低双位数，越南和柬埔寨大概提升5-11%左右。有效税率的变化则取决于海外什么时候会执行新的税务政策。如果执行的话，预计会增加约2pct 左右。
目标价89.93 港元，维持买入评级： 2024 年上半年的收入增长虽然低于市场预期，但公司在毛利率和费用控制方面都做得非常优秀。随着国际运动品牌去完库存，主要客户包括阿迪达斯和优衣库也有良好的前景；我们预计申州会继续受惠。 长远来看，我们继续看好公司作为行业龙头的发展，其优秀的管理执行和产品创新能力，垂直一体化、海内外均衡的布局具有不可替代的优势。我们维持买入评级; 目标价为89.93港元，相当于2024/2025 年每股盈利预测20 倍。