事件：
公司发布2024年报，全年收入同比增长14.8%至286.6亿元，净利润同比增长36.9%至62.4 亿元。下半年实现营收同增17%至156.9 亿元，净利润同增36.2%至33.1 亿元。拟派发末期股息每股港币1.28 元，全年共2.53 港元，派息比率55.8%。
点评：
休闲及内衣收入快速增长。分业务看，2024 年公司运动类/休闲类/内衣类收入分别同比增长9.8%/27.1%/34.6%至198/72.1/14.4 亿元，收入占比分别为69%/25%/5%；分地区看，2024 年中国大陆/欧洲/日本/美国/其他区域收入分别为80.6/51.9/48.3/46.1/59.7 亿元， 同比增长13.2%/3.2%/31.5%/18.9%/13.4%；分客户看，前四大客户收入分别为79.9/74.0/50.0/27.6 亿元，分别同比+33.1%/-3.9%/+35.4%/+10.9%，前四大客户合计收入占比同增1.1pct 至80.8%。
海外产能投产爬坡，积极招工。公司于2024 年收购越南西宁省新工厂，达产后预计新增面料产能200 吨/天。此外，公司于柬埔寨金边市的新成衣工厂于2025 年3 月份投产，新工厂预计用工规模6000 人。随着海外产能持续扩张爬坡及上游配套面料工厂投产，对于国际订单需求进行匹配，拉动盈利能力提升。
盈利能力显著修复。2024 年公司毛利率同比增长3.8pct 至28.1%。其中上下半年毛利率分别同比提升6.6pct/1.6pct 至29%/27.4%。全年产能利用率提升带动毛利率修复，下半年招工增加及员工薪酬提升导致毛利率上涨幅度较小。费用端， 销售/ 管理/ 财务费用率分别为0.96%/6.76%/1.31%，同比分别+0.31pct/-0.77pct/-0.08pct，基本保持稳定。
此外，2024 年资产处置收益同比增加3.6 亿元，综合使得公司2024 年净利率同比提升3.5pct 至21.8%。
投资建议：申洲国际作为服装制造领先企业，头部客户已呈现出修复趋势，盈利能力显著提升。预计公司2025—2027 年实现营业收入同比增长12.4%/10.2%/10% 至322.2/355.2/390.6 亿元； 归母净利润同比增长6.8%/12.1%/+11.1%至66.7/74.8/83 亿元，对应估值12/10/9 倍，维持其“买入”评级。
风险提示：产能爬坡不及预期，订单修复不及预期，原材料价格波动，盈利预测及估值不及预期等