产能利用率提升推高毛利率，毛利润同比+32.9%。公司发布2024 年度业绩公告，全年实现营收286.63 亿元，同比+14.8%，营收增加系公司有效拓展客户、产能利用率提升及海外产能规模提升。利润端，公司2024 全年实现毛利润80.54 亿元，同比+32.9%，毛利率为28.1%，同比+3.8pct，毛利提升系产能利用率提高及海外工厂运行效率提升；实现归母净利润62.41 亿元，同比+36.9%。此外，公司宣布派发末期股息1.28 港元/普通股，连同中期股息合计2024 全年共派息2.53 港元/普通股，派息比率约为55.8%，整体看公司派息意愿仍相对较强。
　　休闲类产品增速明显，日本市场营收增速超同比30%。分品类看，运动类产品营收为197.99 亿元，同比+9.8%，系中国大陆及美国市场运动类产品需求增加；休闲类产品营收为72.07 亿元，同比+27.1%，系日本及其他市场休闲类产品需求增加，营收占比同比增长2.4pct 至25.1%；内衣类产品营收为14.36 亿元，同比+34.6%，系日本市场内衣类需求增长明显。按市场看，日本市场增速较快，全年实现营收48.34亿元，同比+31.5%，营收占比提升2.2pct 至16.9%；其他市场中，美国及中国国内增长较快，营收同比分别+18.9%/13.2%。
　　核心客户份额稳健，持续规划新产能与新客户。公司注重维系核心客户，与多个品牌长期保持合作，以运动类产品看，公司与Adidas、Nike、Puma 及UNIQLO 长期合作，2024 年以上客户营收占比为80.7%，较2023 年提升1.1pct，合作进一步加深。从长期看，公司将依托多渠道、多产品拓展市场需求，以灵活的经营策略应对市场的不确定性，叠加海外新产能逐步释放，有望进一步夯实公司在业内的头部服饰制造商地位。
　　盈利预测与评级：申洲国际作为世界运动服饰代工龙头公司，深耕行业多年并具备客户资源禀赋优质、代工技术成熟、产能多元化分布以及员工人效高等优势形成竞争壁垒，伴随海外补库、公司产能向海外扩张以及期间费率优势，未来增长空间较大。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为66.12 亿元/74.69 亿元/83.76 亿元，同比分别增长5.95%/12.95%/12.14%。考虑到公司规模化及全球化下盈利能力较可比公司更优异、头部客户粘性强等优势，维持“买入”评级。
　　风险提示。国际局势变动风险；劳动力成本提升风险；客户需求修复不达预期；跨市场选择可比公司的风险。