理文造纸2018 年业绩低于预期的主要原因是进口废纸成本上升及终端需求疲软。
在业绩会期间，管理层表示，现时包装纸的终端需求仍然疲软。
管理层重申，贸易战是导致业绩弱于预期的主因（废纸进口税和终端需求弱于预期），因此如果中美之间达成任何协议，都将对理文造纸正面。
我们预期市场将下调盈利预测，理文造纸的股价或继续受压。然而，公司的估值并不昂贵，我们维持「买入」评级，新目标价为7.99 港元。
2018 年业绩亮点
理文造纸2018 年营业额同比增长24.7％至322.1 亿港元（2017 年为258 亿港元）。
净利润同比下降3.2％，从2017 年的50 亿港元下降至2018 年的49 亿港元。公司的业绩低于我们和市场的预期。包装纸和纸巾的收入均在2018 年录得同比增长，分别同比增长17.5％和85.7％。2018 年的销量为612 万吨，包括552 万吨包装纸和60.1 万吨纸巾。包装纸仍是主要的利润来源，占2018 年总利润的86.8％，低于2018 年上半年的90％，部分是由于纸巾的贡献上升。公司宣布派发末期股息每股0.17 港元，而一年前则为0.20 港元，意味着2018 年派息比率约32％。公司2018 年全年箱纸板净利润为每吨785 港元，对比2018 年上半年为1,003 港元。纸巾业务2018 年利润为每吨1,198 港元，高于2018 年上半年的每吨1,072 港元。截至2018 年底，公司的年度纸巾总产能为795,000 吨。
纸巾业务仍是增长动力
公司纸巾业务的表现保持稳定，盈利能力也维持稳健，主要由于公司实现了规模效益。管理层表示，公司将继续采取以下有效的营销策略来发展纸巾业务：a）销售自有品牌产品；b）通过在线渠道推广。公司将在2019 年增加10 万吨的纸巾产能，因此到2019 年底，纸巾的总产能将达到895,000 吨。公司在推动纸巾业务增长方面有良好的往绩，业务利润率未见明显收窄。公司在纸巾生产方面有三年的经营历史，我们认为，该公司可选择分拆纸巾业务。我们仍然认为，分拆纸巾业务是公司的中长期增长动力。
对箱纸板业务的忧虑限制股价表现
在我们看来，管理层的语调偏向审慎，因为管理层提到终端需求仍有些疲弱，而近期纸价也在下跌。管理层认为，中美贸易战是中国造纸市场盈利能力受压的主因。
我们认为箱板纸价格不太可能大幅上涨，市场对供需形势的忧虑在短期内不太可能明朗化。中国政府发布的废纸进口配额也限制了新产能的增加。管理层正在寻求扩张产能，但公司只会在扩张计划准备就绪时才作出宣布。