2024 年新总裁上任，开启“一体两翼”新征程。公司第一大股东为中粮集团，直接/间接持股24.24%。
　　2024 年公司原高级副总裁、常温事业部负责人高飞接任公司总裁并担任执行董事，提出“一体两翼”的发展战略，即围绕常温、低温、鲜奶、奶酪、冰品、奶粉六大核心业务上“强一体”，同时发展“创新业务”和“国际化业务”两翼，实现经营效率和质量的提升。截止2024 年，公司实现营业收入886.75 亿元， 其中液体乳/ 冰淇凌/ 奶粉/ 奶酪业务收入占比分别为82.40%/5.84%/3.74%/4.87%；海外方面，2024 年东南亚冰淇凌品牌“艾雪”营业收入超过30亿元，驱动蒙牛海外收入占比提升至5.3%。
　　奶源+渠道+产品三要素构筑坚实护城河。奶源端，公司通过战略投资现代牧业、中国圣牧等大型牧业集团、与原生态牧业、上陵牧业等建立长期合作关系，实现对上游优质奶源的掌控；渠道端，公司根据市场环境变化持续调整渠道体系，不断推进渠道扁平化改革、实现渠道下沉，终端网点掌控力持续提升，组建全国化的渠道网络；品牌/产品端，公司通过持续的产品创新满足多元化、高端化和健康化的消费需求，形成覆盖乳业全品类的多元化的产品矩阵，并通过体育、娱乐营销等方式构筑高端、国际化的品牌形象，以创新与情感链接筑牢品牌护城河，稳居全球乳业价值十强。
　　2024 年经营压力出清，2025 年否极泰来，盈利能力有望修复。2024 年由于需求环境疲软，公司主动进行渠道库存的优化，当前公司的库存水平、渠道库存预计均回落到正常区间，轻装上阵有望实现恢复性增长。另一方面，公司根据环境变化，计提商誉减值11.5 亿，其他无形资产减值（主要为贝拉米商标减值）34.9 亿。展望2025 年，随着库存压力缓解，以及减值风险出清，预计盈利能力有望触底回升。
　　行业环境：上游产能持续出清，奶价有望企稳，有利于盈利改善。当前上游奶源去化已初显成效，体现为社会散奶价格已经企稳回升，展望下半年，在牛肉及肉牛价格上涨、饲料成本不确定性加大，以及牧场现金流依然承压的环境里，预计原奶产能会持续出清，行业供需平衡的不确定性在于需求端。
　　但是整体而言，我们判断2025 年奶价有望环比企稳，一方面当前奶价水平意味着成本红利依然存在，另一方面产能出清有望带来减值风险的减少，以及竞争格局改善，公司盈利能力依然有望得到修复。
　　首次覆盖给予买入评级。预测2025~2027 年公司实现营业收入904.4/940.3/973.4 亿，分别同比增长1.99%/3.97%/3.52%；归母净利润46.7/56.5/61.2 亿，分别同比增长4371%/21%/8%，最新收盘价对应PE 分别为12/10/10x。我们选取伊利股份、新乳业、光明乳业、中国飞鹤为可比公司，可比公司2025~2027 年PE 分别为21/18/15x，考虑到伊利股份在业务结构、资产质量等维度和蒙牛乳业具有较高的可比性，我们参考伊利股份2026 年PE 为14x，我们给予公司未来一年814 亿元人民币的目标价，当前市值还有40%上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　核心风险假设：原奶价格大幅波动；食品安全问题；竞争格局恶化。