公司2024 年营收增长3.9%，归母净利润下降5.5%，整体表现符合预期。1）收入：2024 年公司营收同比增长3.9%至286.76 亿元，其中批发/直营/电商分别+3%/持平/+10%。2）毛利率：2024 年公司毛利率同比提升1pcts 至49.4%，我们判断期内电商业务经营效率优化、DTC 业务占比提升带动毛利率改善。3）费用率：2024 公司SG&A 费用率同比降低0.4pcts 至37.1%，其中广告及宣传开支占收入比重提升0.4pcts 至9.5%，2024 年作为体育赛事大年，李宁加强销售费用投放。4）其他收入及支出：2024 年其他收入为1.54 亿元，2023 年同期为5.2 亿元，其他收入大幅减少主要系公司针对投资性房地产计提减值3.33 亿所致。
　　5）归母净利润：2024 年归母净利润同比下降5.5%至30.13 亿元，整体表现符合此前预期。
　　派息比例同比提升，注重股东回报。公司派发末期股息为20.73 分人民币/股，连同中期股息全年合计派发股息58.48 分/股，派息比例为50%，同比提升5pcts。
　　李宁成人装：2024 年公司加大渠道优化力度，品类层面跑步业务表现亮眼。1）渠道端：2024Q4 加大直营低效店关闭力度，同时借助经销商提升新兴市场渗透力度。
　　①线下：2024 年高线城市门店聚焦盈利能力提升，新兴市场门店拓展。截止2024 年末李宁成人装直营/批发门店数量较年初分别-201/+78至1297/4820 家，其中直营门店净关店力度较大，我们判断或系2024Q4公司加快对低效店铺的关停整改，以提升直营渠道的利润率表现；于此同时面对消费下沉的现象，公司借助经销商力量拓展新兴市场门店，抓住生意机会，谋求份额提升。展望2025 年，考虑到消费环境的不确定性我们预计2025 年直营业务或仍将处于调整阶段，但关店力度对比2024年或减弱，同时批发业务拓店持续。
　　②电商：2024 年电商快速增长，同时经营效率提升。2024 年电商直营业务流水同比增长10%-20%低段，电商渠道的快速增长一方面由于2024 年电商消费环境同比改善，另一方面公司持续对电商渠道经营效率进行优化改善，电商渠道无论是客流情况，还是折扣水平同比都有向好表现，2024 年电商业务客流提升高单位数，转化率改善，同时折扣改善低单位数。
　　2）产品端：立足专业运动定位，围绕消费者需求，提升产品竞争力。
　　2024 全年李宁成人流水同比持平，其中跑步/健身/篮球/运动生活流水同比+25%/+6%/-21%/-6%，2024年以跑步、健身为代表的专业运动品类流水仍呈现较快速增长态势，年内超轻、赤兔、飞电三大核心系列销售突破1060 万双（2023 年为突破900 万双，同比增长18%），目前专业运动品类流水占比已经超过60%。2025 年公司在产品层面继续依托专业科技平台，赋能产品力提升，跑鞋在超轻+赤兔+飞电三大核心跑鞋系列的基础上，继续适当拓宽品类宽度，满足多样化消费群体需求；同时拓展户外、网球等细分品类，继续丰富李宁品类矩阵，为公司长期增长积蓄动能。
　　童装业务：短期经营表现稳健。2024 年李宁童装流水同比增长低单位数，门店数量同比净开40 家至1468 家，公司持续优化童装产品结构，　　同时强化品牌推广，推动童装业务稳健增长。
　　现金回流优异，库存质量健康，聚焦业务稳健增长。1）现金流：2024年公司经营现金净流入52.68 亿元，同比增长12.4%，面对不利的消费环境，公司同渠道伙伴通力合作，确保经营活动稳健进行。2）渠道库存：2024 年末渠道库销比在4 个月，现有渠道存货中6 个月及以下新品占比85%，整体保持稳定，渠道库存质量处于健康状态，波动环境下公司将库存健康度作为运营重点，同经销商/分销商合作推动业务稳健增长。
　　我们预计公司2025 年营收同比持平左右，归母净利润下降17.5%。
　　2025 年以来公司终端流水整体或保持较为稳健的增长态势，2025 年全年来看考虑到消费环境仍处于波动复苏阶段，公司或将以稳健经营为核心业务理念，同时综合考虑2025 年对国际业务的出表，我们预计公司2025年收入持平左右。利润率方面，2025 年公司签约中国奥委会，短期内营销费用支出或有所增加，综合来看我们预计公司2025 年归母净利润下降17.5%。
　　短期投入旨在为长期增长蓄力，持续看好李宁公司长期增长能力。我们认为公司对于品牌营销活动的投入，其背后或反映出李宁公司对于国内运动鞋服市场增长性的认可，面对消费环境的波动复苏，公司并不盲目追求短期的规模扩张，而是着眼长远，聚焦产品研发以及品牌影响力提升，为长期的可持续增长积蓄动能。
　　盈利预测和投资建议：综合考虑短期消费环境的不确定性以及公司长期经营效率的不断提升， 我们预计公司2025~2027 年业绩为24.86/26.66/28.81 亿元，对应2025 年PE 为16 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费环境波动，盈利能力提升速度不达预期，门店优化不及预期等。