李宁公布2024 年报业绩： 2024 年实现营业收入286.8 亿元（yoy+3.9%），归母净利润 30.1 亿元（yoy-5.5%），基本符合我们此前预期（31.2 亿元）。
公司全年派息58.48 分/股，分红率上升至50%（2023 年：45%）。公司当前通过加大品牌投入、优化业务组合、提升运营效率，我们持续看好消费者对品牌的认可，以及公司中期趋势的改善，维持“买入”评级。
专业聚焦驱动营收增长，积极优化渠道结构
分品类看，24 年跑步类产品流水同比+25%，全面升级的“超轻”、“赤兔”、“飞电”三大核心跑鞋IP 销售合计突破1,060 万双；篮球类产品流水同比-21%，主要受到外部需求变化以及公司主动调控篮球类产品发货计划的影响，搭载高端科技碳核芯与GCU，年内推出多款爆品专业篮球鞋，其中UltraLight 上市后60 天内售罄率超过85%；健身和运动生活类产品流水分别同比+6%/-6%，整体保持稳健。分渠道看，线上电商收入占比+2pct 至31%，主要得益于期内线上经营环境改善带动线上客流和流水恢复。线下方面，经销收入占比稳定保持在45%；直营收入占比-2pct 至24%，店铺数量同比-83家至7,585 家，其中李宁主品牌同比-123 家，主因积极优化渠道结构布局，关闭部分亏损、低效店铺。我们预计公司未来会通过聚焦核心品类、强化优质店铺的改造与拓展，不断提升终端零售运营效率，推动营收稳定增长。
毛利率同比提升，营运水平保持稳健
期内公司毛利率同比+1.0pct 至49.4%，主要得益于电商渠道毛利率+0.8pct且渠道占比提升。费用方面，公司广告及推广费用率同比+0.5pct 至9.5%，由体育大年增加宣传投入以及为驱动流水而增加推广促销费用所致；员工成本费用率/研发费用率分别同比-0.1/+0.2pct 至8.6%/2.4%。整体来看，扣除去年一次性非经营相关收益的影响，期内公司归母净利率同比-0.5pct 至10.5%。运营方面，公司全渠道存货周转月数保持在4 个月，其中6 个月以内的新品库存占比稳定在80%，存货周转效率和结构长期保持健康。我们预计公司经营将逐步趋稳，随着加大对品牌建设和核心品类的投入，26 年起净利润增速有望转正。
盈利预测与估值
考虑到公司加大对品牌的投入以及当下的消费复苏节奏，我们调整2025/2026 年净利润-21.7%/-22.4%至27.1/29.6 亿元，引入2027 年预测值31.9 亿元。参考Wind 2025E PE 可比公司一致预期为 11.3x，基于公司较强的市场品牌力以及体量优势，我们给予2025E 17.5x PE（前值 13.0x），调整目标价+4.2%至19.9 港元（前值19.1 港元），维持“买入”评级。
风险提示：终端消费恢复不及预期；渠道结构优化、费用管控不及预期。