核心观点
　　2024 年公司营收同增3.9%，其中电商渠道引领增长、保持1 0 %+增长，公司加大渠道优化力度、线下直营渠道聚焦店效；2 0 2 4 年受投资性房地产减值影响下净利率有所下滑。分品类看，跑步业务表现亮眼、篮球品类较为疲软，目前专业运动品类流水占比已经超过60%。24 年年底渠道库存周转在4 个月左右，公司线下折扣同比加深0.5pct、电商折扣改善低单位数。展望25 年，公司预计收入同比持平、净利率为高单位数，近期，公司签约中国奥委会2025 到2028 年，预计营销费用支出或有所增加，后续将持续加大产品研发以及品牌影响力提升。
　　事件
　　公司发布2024 年度业绩：2024 年营收286.8 亿元/+3.9%；归母净利润30.13 亿元/-5.5%；经营活动现金流净额为52.68 亿元/+12.4%。拟每股派息0.2073 元人民币，叠加中期派发股息0.3775元人民币，对应全年每股派发0.5848 元，派息率为50%（23 年为45%）。
　　简评
　　分渠道，24 年电商渠道营收实现10%+增长，线下直营渠道微降，批发端微增。
　　1）直营端：24 年零售业务（线下直营）营收66.3 亿元/- 1%，年末门店数为1297 家/-201 家，公司进行店铺结构优化导致门店数量的调整，通过强化优质店铺的改造与拓展，并关闭部分低效店，确保直营渠道效率改善；2）批发端：2024 年全年批发营收1 20 .7亿元/+2%，门店4820 家/+78 家，年内公司积极调控发货计划和节奏，扣除专业渠道发货的收入，批发收入下降低单位数、批发流水下降中单位数；3）电商端：2024 年营收83 亿元/+10. 3%，电商渠道直营流水增长10% -20%低段，主要得益于全年电商客流提升高单位数叠加生意转化率有所改善，电商折扣率同比改善低单位数，公司持续的推动线上线下业务，逐步实现商品打通，形成互补效应，提升商品周转。
　　分产品，核心品类跑步仍呈现较快速增长态势、新系列SOFT 表现亮眼，篮球鞋服受行业低迷影响收入有所下降。24 年五大品类零售流水同比持平，跑步、健身、篮球、运动生活四大品类零售流水占比分别为2 8% 、15%、21%、33%，零售流水同比+25%、+6%、-21%、-6%。其中跑步品类表现亮眼，公司迭代升级超轻、赤兔、飞电三大核心跑鞋IP，三大系列取得销售突破1,060 万双的稳健成绩；篮球品类受经销发货减少影响，公司通过碳核芯前沿技术，不断优化篮球鞋的产品性能；运动生活品类，24 年持续发力运动生活鞋SOFT 系列， 围绕舒适、好穿、百搭的核心卖点，推出了迭代升级的款式，自上市以来SOFT 系列已经连续第二年保持高效的销量增长，全年销量突破250 万双。
　　受投资性房地产减值影响下，2024 年净利率有所下滑。2024 年公司毛利率为49.4%/+1.0pct，其中直营毛利率、电商毛利率分别影响了+0.2pct、+0.8pct，主要系毛利较高的电商渠道占比提升、线下直营店铺折扣改善。
　　费用率方面，2024 年销售、管理、财务费用率为32.1%/-0.8pct、5.0%/+0.4pct、-0.6%/+0.5pct，广告及宣传开支占收入比重为9.5%/+0.4pct，管理费用率上升主要系员工成本及产品开发开支增加；财务费用率增加主要由于汇兑损失增加及定期存款减少（24 年底定期存款23.8 亿元、23 年底为90.4 亿元，对应利息收入从3.2 亿元降至1.75 亿元）。2024 年公司其他收入为1.54 亿元（23 年为5.24 亿元，其他收入/收入下降1.2pct），主要系公司针对投资性房地产计提减值3.33 亿所致。2024 年公司经营利润率12.8%/-0.1pct，归母净利率为10.5%/-1.0pct。
　　渠道库存质量健康，2024 年末渠道库销比在4 个月左右。折扣率方面，公司线下折扣同比加深0.5pct、平均件均价下降低单位数，电商折扣改善低单位数。存货方面，截至2024 年末，公司存货金额25.98 亿元/ +4 .2 %，平均存货周转天数63 天、全渠道库销比4 个月左右，现有渠道存货中6 个月及以下新品占比85%，整体保持稳定。
　　2025 年展望，加大营销投入助力长期发展。1）整体规划：公司规划收入同比持平，净利率为高单位数；2）费用端：2025 年公司签约中国奥委会，成为2025-2028 年中国奥委会及中国体育代表团官方体育服装合作伙伴，预计营销费用支出或有所增加，且公司对于国内运动鞋服市场增长性的认可，后续将聚焦产品研发以及品牌影响力提升。
　　盈利预测：预计2025-2027 年公司营业收入为289.3、305.1、320.8 亿元，同比+0.9%、+5.4%、+5.2% ；实现归母净利润25.5、28.2、30.4 亿元，同比-15.3%、+10.4%、+7.9%；对应最新估值P/ E 为15.8x、14.3x、13. 3 x，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　零售折扣率加深，影响品牌利润率：李宁品牌库存水平均略高于理想水平，后续如果通过增加零售折扣率处理库存，将对品牌的利润率水平造成一定影响。
　　流水复苏进展及幅度不及预期：预计随着消费的逐步复苏，公司各品牌的流水表现也将直接受益，如果公司各品牌的流水复苏进展或幅度不及预期，将影响公司的营运表现。
　　门店开拓进展不及预期：新店开拓是公司线下渠道收入增长的重要驱动因素之一，如果公司门店开拓进展不及预期，将直接影响公司收入表现。