本报告导读：
25Q1 公司全渠道流水增长低单，线上表现较好。渠道店铺数量有所调整。公司围绕专业品类积极投入，持续强化品牌专业心智，为未来增长蓄能。
投资要点：
投资建议：公 司坚持稳健经营、健康发展，在专业运动市场进一步扩大影响力，持续优化渠道结构、完善运营效率。我们维持公司2025-2027 年归母净利润预测为27.3/28.6/30.2 亿元，考虑到公司强化专业心智，为后续增长蓄能，我们给予 2025 年PE 15X，按照1 港币=0.92 元人民币兑换，目标价17.2 港元，维持“增持”评级。
25Q1 流水增长低单，线上表现较好。25Q1 李宁牌流水全渠道增长低单，环比24Q4（增长高单）有所放缓，主要是经销与线上有所放缓。其中25Q1 直营流水下降低单（24Q4 下降低单，持平）；经销增长低单（24Q4 增长中单，放缓）；线上增长10%-20%低段（24Q4 增长10%-20%中段，放缓）。整体来看线上流水表现好于线下。
Q1 渠道店铺数量有所调整。截至25Q1，李宁牌店铺共6088 家，期内净减少29 家，其中直营/经销分别减少6/23 家。李宁YOUNG 店铺共1453 家，期内净减少15 家。我们判断Q1 末服装整体进入全年淡季，公司关闭个别表现不好的店铺属于正常行为。我们预计全年李宁牌店铺结构将以调整为主，出现类似24 年净关店较多的可能性不大，李宁YOUNG 或将继续维持积极开店势头。
公司围绕专业品类积极投入，持续强化品牌专业心智。跑步：针对跑步市场细分领域，公司推出全新跑鞋IP 追风，适用于800-1000 米中短距离跑步，满足学生群体在塑胶跑道上跑步训练的要求。公司赞助北京半程马拉松比赛，男女冠军均穿着飞电5E 跑鞋，90 分钟内完赛的半马精英超61%选择李宁跑鞋，跑鞋专业心智得到加强。
篮球：先后赞助“反伍”街球联赛，2024-25 李宁·中国小学生篮球联赛等赛事。健身：携“航天速干”与“航天防晒”两项科技，增强面料快速导汗和散热、防晒等功能。户外：搭载GCU+极限四雷丝的越野跑鞋的卢2 家族全新上市。我们认为公司以运动科技与赛事赞助为两个抓手持续强化品牌专业心智，为未来增长蓄能。
风险提示。同店和线上增速不及预期、中国李宁势能减弱、管理层未来可能的变动带来战略不确定性、拳头产品发售不及预期。