2025 年经营指标稳健落地，多维增长逻辑清晰，维持 “买入” 评级2025 年集团稳健运行，实现营收 295.98 亿元，同比增长 3.2%；归母净利润 29.36亿元，同比下降 2.6%，归母净利率、毛利率为 9.9%、49.0%。中长期看，增长动能充足：品类端，跑步、篮球等核心品类市场份额稳步提升，户外、网球、匹克球等低渗透率新兴赛道有较大拓展空间，产品结构持续优化；品牌端，作为中国奥委会合作伙伴，2026 年米兰冬奥周期营销势能将持续释放，品牌专业心智与国民认可度有望强化；渠道端，线下门店效率优化、线上全域运营深化推进，叠加健康可控的库存结构与供应链降本增效持续落地，成长空间稳步拓宽，我们上调 2026-2027年归母净利润 31.23/35.08 亿元（原值为 28.1/31.6 亿元），预计 2028 年归母净利润为 39.09 亿元，当前股价对应 PE 为 20.4/18.2/16.3 倍，维持 “买入” 评级。
　　核心品牌深耕主业，年轻赛道持续突破，双板块协同共进集团以李宁主品牌为核心，同步布局李宁 YOUNG 青少年专业运动赛道，双板块协同构建全年龄段专业运动产品矩阵。2025 年，主品牌持续深耕六大核心品类、拓展户外等新兴赛道，全渠道零售流水整体持平，专业品类收入占比超 56%，专业跑鞋全年销量突破 2600 万双，产品竞争力持续凸显；李宁 YOUNG 锚定 “专业青少年运动品牌” 定位，全年线下零售流水同比录得 10%-20% 低段增长，线下折扣同比改善 0.8 个百分点，年末门店达 1518 家，渠道覆盖与品牌影响力稳步提升。
　　跑步及综训品类基本盘稳固，户外新赛道破局，品类多点开花2025 年全渠道零售流水结构中，跑步品类以 31% 占比稳居第一大核心品类，营收同比增长10%，依托飞电、赤兔等四大核心 IP 构建完整产品矩阵，全年专业跑鞋总销量突破 2600 万双，核心系列新品销量超 1100 万双；篮球品类占比 17%，凭借驭帅、韦德之道等核心 IP 兼顾专业竞技与街头潮流，新品多次快速售罄，品牌影响力持续巩固；综训品类占比 16%，营收同比增长5%，男子功能裤装核心单品年销量破 200 万件，女性轻运动产品售罄率超 80%；运动休闲品类占比 28%，以中国李宁为核心融合东方美学与运动基因，打造多场景产品矩阵；户外等其他品类占比 8%，依托万龙甲、行家族等核心 IP 实现快速突破，成为公司全新增长曲线。
　　全域渠道均衡布局，线下门店提质增效，线上运营稳健增长渠道端，2025 年公司批发、直营、电商收入占比分别为 31%、23%、46%，渠道结构持续优化。线下年末李宁牌销售点总数达 7609 家，核心品牌、李宁 YOUNG 门店分别为 6091 家、1518 家，南北大区布局均衡；年内深耕高层级市场，300 平米以上大店保有量 1455 家，九代店升级 1834 家，核心商业体进驻率 91%，高层级市场流水贡献近 60%，单店运营效率稳步提升。线上电商渠道运营稳健，线上直营流水录得中单位数增长，客流同比提升约 2%，转化率保持持平。
　　风险提示：市场竞争加剧、终端消费疲软、赛事营销转化不及预期等风险。