维持“买入”评级，但上调目标价至15.00 港元。长城汽车（GWM 或“公司”）2023 年第三季度业绩超出我们预期。由于公司不断提升产品竞争力、丰富产品矩阵，加上海外销售的快速增长和上游零部件价格的下降，公司2023 年三季度的盈利超出了我们的预期。因此，我们将之前2023-2025 年每股盈利预测分别上调至人民币0.858（+0.381）/人民币1.360（+0.366）/人民币1.799（+0.232），相当于2024 年10 倍PE 估值，对应公司目标价15.00 港元。
2023 年第三季度盈利超预期，销售持续快速增长。长城汽车2023 年第三季度营收大幅增长，达到人民币495 亿元，同比增长32.6%。2023 年第三季度，毛利率同比小幅下降0.8 个百分点至21.7%；公司录得归属于股东的净利润36.4亿元，同比增长41.9%，环比增长206.1%；长城汽车整体销量达344,819 辆，同比增长21.5%；其中，新能源汽车销量为77,121 辆，同比增长131.4%。公司的新能源汽车渗透率逐季上升，从2023 年第一季度的12.6%上升至2023 年第三季度的22.4%。公司扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润达人民币30.6 亿元，同比增长34.0%，环比增长216.4%，创历史新高。
海外生态加速拓展，预计2023 年第四季度海外销量将继续保持高增。在清晰的“海外生态圈”战略格局下，长城汽车主要聚焦西欧、东盟、中东和南美市场，并在上述市场建立了多个全工艺整车生产基地。此外，公司在上述地区推出的新车型均获得当地客户良好的市场反响。公司海外销售依然强劲，2023 年第三季度海外月均销量达到29,255 辆，8 月和9 月连续两个月超过3 万辆。2023 年1-9 月，公司出口销量同比飙升89.4%至211,696 辆（占2023 年前三季度季度总销量的24.5%）。我们认为，随着更多车型目前计划在海外市场上市，加上公司产品竞争力的增强和产品矩阵的丰富，公司2023 年第四季度的出口销量将继续实现高增。
长城汽车品牌形象不断强化，公司步入快速发展的新时代。公司在国内外市场的品牌形象不断得到强化，平均售价环比稳步上升，从2023 年第一季度的人民币132,000 元攀升至2023 年第三季度的人民币144,000 元。我们认为，长城汽车正在迈入快速发展的新时代，主要支撑是：1）公司技术赋能带来的产品竞争力提升；2）公司全球布局不断深化；3）加速拓展覆盖全球的销售渠道网络，向170 多个国家和地区出口汽车；和4）产品矩阵不断丰富，车型结构不断升级。
风险：1）行业竞争可能超出预期；2）新车销量及海外销量可能不及预期。