维持“买入”评级，但下调目标价至14.00 港元。长城汽车（GWM 或“公司”）2023 年第四季度业绩符合我们的预期。综合考虑到2023 年公司新能源转型的成果、2024 年国内车市的竞争环境，以及未来几年海外市场的销售表现，我们分别下调2023-2025年的每股盈利预测至人民币0.826元（-0.032）/人民币1.122 元（-0.288）/人民币1.514 元（-0.285）。我们给予公司14.00港元的目标价，相当于2024 年PE 估值为10 倍。
2023 年四季度盈利符合我们预期，销售保持快速增长。2023 年第四季度，公司录得归属于公司股东净利润人民币20 亿元。公司的新能源汽车渗透率从2023 年第一季度的12.6%上升至第四季度的25.1%。长城汽车2023 年收入达人民币1,734 亿元，同比增长26.3%。归属公司股东净利润约为人民币70亿元，同比下降15.2%。公司全年汽车销量达1,230,530 辆，同比增长15.3%。
　　平均单车收入逐季增长，达到人民币14 万元，同比提升人民币1.23 万元。
　　2023 年长城汽车整体销量达366,659 辆，同比增长38.3%；其中，新能源汽车销量为91,657 辆，同比增长162.5%。
海外生态拓展加速，2023 年海外销量出口高增长。2023 年，公司积极拓展海外业务，并取得丰硕成果。公司全年实现海外销量316,018 辆，同比高增82.5%。公司海外汽车销量创新高主要是得益于其较为丰富的产品矩阵以及部分海外市场（东南亚，南美和俄罗斯）加速上量的综合结果。公司正加速海外市场拓展的步伐，以及加速海外销量上量。
虽然公司2023 年的新能源转型稍差于预期，但在越野和皮卡市场的表现可圈可点。公司积极推动和实施产品技术创新，丰富产品矩阵，改革和拓宽销售渠道，进一步推动新能源转型。坦克于2023 年的销量高达162,539 辆，同比增31.2%。公司凭借其在越野市场的先发优势，推出了坦克Hi4-T 新能源系列，并迅速在市场上取得不俗的销量（33,993 辆）。2024 年，公司在硬派越野和轻越野等越野SUV 市场上将继续保持强大的竞争优势。同时，公司在皮卡的行业领先优势是无法撼动的。公司于2023 年皮卡累计销量达202,330 辆，同比增8.5%，连续26 年销量全国第一，在国内终端市占率约为50.0%。
风险：1）行业竞争可能超出预期；2）新车销量及海外销量可能不及预期。