维持“买入”评级和16.00 港元的目标价。考虑到长城汽车（“公司”）强劲的销售业绩，尤其是海外销售，子品牌的持续创新，以及相对于同业的显著成本优势，我们维持2024-2026 年每股盈利预测为人民币1.24 元/人民币1.56 元/人民币1.83 元。
　　我们给予公司8.6 倍2025 年市盈率，维持公司16.00 港元的目标价和“买入”评级。
　　长城汽车的高毛利率优势在同业中十分显著。哈弗、坦克销量保持强劲。长城汽车2024 年第三季度毛利率为20.8%，同比上升1.9 个百分点，单车收入增至人民币17.3 万元，同比增长20.0%，环比增长1.0%，创下季度新高，主要得益于销售结构改善、出口销量增加。2024 年前十个月，长城汽车月均出口销量同比大增49.2%至36,866 辆。2024 年前十个月哈弗品牌和坦克品牌继续保持强劲销售势头，尤其是改款哈弗车型，哈弗品牌10 月销量达72,675 辆，创今年以来单月最高销量，哈弗车型月销量重回7 万辆以上。2024 年前10 个月，长城汽车的新能源汽车销量占总销量的24.9%左右，同比增长4.8 个百分点，总体落后于中国其他直接同业。
　　在智能新能源汽车领域，长城汽车不断提升技术实力与市场地位。产品结构方面，长城汽车旗下多个子品牌持续推出多款全新车型，满足市场需求。哈弗系列相继推出2024 款哈弗猛龙、哈弗H6 经典版、二代哈弗H9 等车型，开启家庭越野车新时代。坦克SUV 品牌坦克400 汽油版也正式亮相。欧拉品牌基于差异化细分赛道与市场需求，推出欧拉好猫2024 款、欧拉好猫GT 木兰版等车型。2024 年第三季度，长城皮卡推出2.4T 越野炮、山海炮穿越版等车型。魏牌持续聚焦智能驾驶领域，推出蓝山车型，加速实现城市NOA 全国覆盖。公司积极推进智能化转型，明年将把高端智能驾驶与人民币20 万元以下车型相匹配。
　　坦克海外销售可观。长城汽车持续布局海外业务。2024 年前三季度长城汽车海外销量已超过去年全年海外销量，占中国乘用车出口比重约7.5%（同比增长1.1 个百分点），位列中国整车厂第四位。其中，坦克品牌海外销量表现亮眼，2024 年前三季度坦克品牌销量占长城汽车海外销量比重约12.0%。此外，长城汽车持续加速海外建厂，公司已在巴西、泰国等其他国家建厂。2024 年第三季度，长城汽车的印尼、马来西亚CKD 项目正式投产，越南CKD 项目也已正式签约。公司通过渠道拓展改革、本地化生产等方式，积极推动海外出口业务发展。公司海外销售渠道超过1,300家，遍布欧洲、非洲、中南美、中东、澳洲及东南亚等地区，我们预计2025 年长城汽车出口销量仍将保持高增趋势。
　　风险：1）新能源汽车行业竞争可能超预期；2）新车型销量可能不及预期。