短期因素拖累业绩，增强研发巩固主业领先优势
19年净利润低于预期，受四季度多个短期因素扰动
巨资研发投入压低短期业绩，但增强国六及新能源切换周期的领先优势
维持买入评级，下调目标价至17.3港元（13XFY20EP/E）
四季度短期因素拖累业绩，整体运营效率提升
公司2019年收入增长9.5%至1，743亿元人民币，净利润增长5.2%至91亿元人民币，低于我们预测/市场预期8.8%/6.5%，若剔除汇兑损益及研发费用率提升影响，则调整后净利润增长9.4%。业绩要点：1）毛利率：同比下降0.5ppt至21.8%拖累业绩增速，源于：a）四季度责金属价格阶段性波动致成本攀升，预计今年发动机单台责金属用量将下降20%-30%，且责金属价格已回落，对业绩影响趋于下降；b）国六新产品四季度开始配套整车厂，初期投入增加；C）毛利率较低的10H发动机销量占比提升。2）本部业务：发动机销量增长10.1%至74万台，ASP保持平稳；重卡发动机销量增长5.1%至38万台，市占率提升0.9ppt至32.5%；非重卡发动机销量增长17.8%，占比升至48.6%。3）子公司：陕重汽重卡销量增长5.2%至16万台，市占率提升0.4ppt至13.7%。法士特变速箱销量增长10.2%至100万台。凯做净利润增长3.3%至27亿元人民币。4）费用率：公司继续严控运营费用，整体运营效率提升，销售/管理/财务三项费用率合计下降0.1ppt至10.5%，研发费用率提升0.3ppt至3%。5）派息率：降低至25%以应对疫情影响（往年40%以上），预计疫情风险解除后恢复派息率。
　　增强研发为长线铺路，巩固主业拓宽护城河
　　得益于强劲研发投入支撑，公司去年突破一系列关键技术：国六产品完成小批量试产并完善了售后体系；国六平台产品后处理和热管理关键技术；全系列非道路四阶段产品排放及后处理技术；新能源动力总成及零部件产品的市场竞争力大幅提升。尽管连续两年提升研发费用率压低利润，但有利于公司在国六及新能源切换周期巩固竞争优势，持续提升市占率。
　　重卡行业景气度维持在高位水平
　　预计今年汽车行业受疫情冲击，但重卡产业链景气度仍维持在相对高位水平，得益于：1）国三车存量200万辆，三年内全部退出市场；2）重卡竞争格局从低价竞争向价值创造转变，技术领先龙头受益；3）预计中国为应对经济下行压力，政策适度宽松并加大大型项目的投资力度。
　　维持买入评级，下调目标价至17.3港元
　　下调2020-21E净利润预测14.4%/14.0%，反映研发费用上升及毛利率下降影响。下调目标价15.6%至17.3港元（前次20.5港元），相当于13×FY20E P/E（估值倍数维持）。业绩受短期因素拖累，低谷期是逢低吸纳机会。