国内外疫情令上半年利润及毛利率下降,二季度已开始复苏
预计下半年重卡发动机毛利率及市占率回升,陕重汽及凯傲持续改善
维持买入评级及目标价22.0港元
上半年受陕重汽及凯傲停工拖累,二季度业绩改善
公司上半年收入同比增长4%至945亿元人民币,净利润同比下降11.5%至47亿元人民币;二季度收入同比增长21.6%,净利润环比增长26.7%,同比下降3%,强劲复苏符合预期。关注点:1)毛利率:同比下降2.2ppt至19.6%,二季度环比下降4.9ppt至17.6%,主要原因是发动机产品结构变化及凯傲(贡献营收32%)受海外市场停工拖累。2)本部发动机:上半年销售发动机47万台,同比增长19.2%,驱动母公司收入同比增长17%,净利润同比增长4%,增速低于收入的原因是天然气发动机贵金属成本上升及轻型发动机销量占比提高。3)子公司:陕重汽重卡销量同比增长2.1%跑输重卡行业(+24%),受一季度陕西地区复工慢影响大,但利润率提升驱动利润同比增长10%;法士特变速箱销量同比增长4%,利润同比增长3%;凯傲深受疫情影响,上半年收入/利润分别下滑10%/76.8%,对公司整体业绩拖累较大,但总订单仍同比增长4.8%。4)费用率:运营效率上升,销售/管理/研发/财务费用率上半年合计同比下降0.2ppt至12.1%,二季度环比大幅下降3.6ppt至10.7%。
多重因素驱动下半年业绩全面改善
1)重卡发动机:上半年市占率受陕重汽及贵金属成本影响而小幅下降2ppt至29.2%,但我们对三季度发动机排产乐观,预计下半年市占率将回升,得益于陕重汽产销量下半年加速恢复,与中国重汽(3808 HK,未评级)的配套量上升,以及国六发动机的先发优势。公司在国六天然气重卡发动机的市占率高达72%,采用低成本方案的天然气发动机将于下半年投产,尾气处理贵金属用量下降30%,有利于提升发动机利润率及市场份额。管理层维持重卡发动机中长期市占率40%以上的指引不变。2)陕重汽:预计下半年强劲增长,利润率持续回升。受治理超载带动物流车需求、国三车淘汰加快、基建拉动等因素推动,重卡行业年销量预计达到140万辆。3)凯傲:最差时期已过,5月已经恢复生产,二季度末欧美叉车市场回暖。上半年智能物流订单逆势增长,尤其是供应链方案订单大幅飙升57%,体现下游需求韧性强及公司竞争优势突出,凯傲的中长期增长动力仍充足。4)新业务:林德液压项目加速落地,工程机械和农机领域布局进入收获期。
维持买入评级及目标价22.0港元
公司是我们重卡产业链首推股,维持公司盈利预测不变,维持买入评级以及目标价22.0港元,相当于13.9x FY21E P/E。